报告要点
站在亚太以及国内市场的角度来看，全球系统性的紧张格局下内外盘单边价格与价差都将受到提振。另外值得一提的是，近期受到俄乌冲突、发电厂需求旺季、燃油污染事件等多重因素的影响，新加坡燃料油市场延续着紧张的格局，高低硫燃料油现货贴水都处于极高的水平。对于内盘FU、LU而言，这意味着进口仓单成本受到抬升，叠加当下高运费的影响，燃料油期货对外盘价差有望偏强运行。
最后，在当前局势下原油成本端支撑依然较强。且未来一旦潜在利多兑现（欧盟施加石油禁运）或利空消退（国内疫情控制），油价或存在上行风险。因此，在成本与自身基本面的双重支撑下，FU、LU单边价格短期或维持震荡偏强走势，但由于目前无论是绝对价格还是相对原油的价差都已经到达相对高位，我们建议以逢低多的思路为主，不宜盲目追涨。
观点：中性偏多；逢低多FU、LU主力合约
风险：俄乌局势缓和；原油价格大幅回调；伊朗核谈判达成；炼厂开工超预期；FU、LU仓单注册量大幅增加；航运业需求不及预期；发电厂需求不及预期。
1 地缘局势持续紧张，原油供应担忧加剧
自今年俄乌冲突爆发以来，地缘局势成为驱动油价走势的核心因素。近期随着战争进入僵持状态，乌克兰与西方对俄罗斯也维持着较为强硬的态度，尤其是欧美对俄制裁呈现着逐步加码的趋势。五一假期期间，欧盟委员会主席冯德莱恩表示欧盟在计划着新一轮对俄制裁方案，其中包含全面禁止俄罗斯石油，并呼吁成员国在2022年底前实现这一目标。考虑到欧洲对俄罗斯石油的依赖程度较高，且暂未对俄罗斯石油贸易实施直接制裁，因此这一制裁方案是超出预期的。如果未来欧洲的禁运真的落地，那么俄罗斯石油供应将受到新一轮的冲击，原油市场的供应担忧或进一步加剧。在欧佩克维持减产协议、美国页岩油生产受制于资本开支及供应链等问题、伊朗核谈判缺乏实质进展的背景下，如果俄罗斯方面的供应缺口放大，如何填补将成为一大难题。假设其他供应方无法放量，那么原油市场可能会持续紧张，断供事件将引发新的上行风险。
在供应担忧加剧的同时，近期油市仍面临着来自需求端的压制因素，主要体现在我国疫情的影响。随着上海疫情封控的持续，市场开始持续下修中国石油消费增长预期，有观点认为今年3至4月份国内需求同比下降200万桶/日，约占全年消费的15％左右。由于上海是全国经济、消费以及物流中心，其封控对消费的影响主要在三个方面，一是上海本市的车流量降至零附近，5％的石油消费在封控期被消灭；二是上海物流的影响外溢到华东，如高速公路核酸检测以及各地封控措施导致上海牌货车或者司机滞留，从而影响了华东地区的柴油消费；三是由于上海航班数量大幅削减，而上海作为航空枢纽城市，航油消费也大幅下降，综合来看，我们初步预估本轮疫情影响影响了至少10％的石油消费。近日上海疫情已经出现了好转的迹象，如果国内疫情能在短期得到有效控制，那么封控措施的解除将带来下游消费的显著修复，对于油市有潜在的利好。但考虑到奥密克戎病毒的高传染性，目前还不宜盲目乐观，需要进一步观察国内疫情的走向。
总体而言，我们认为在欧洲制裁加码的预期下，原油供应担忧将持续（甚至加剧），价格难以从高位显著回落。而未来一旦潜在利多兑现（欧盟施加石油禁运）或利空消退（国内疫情控制），原油平衡表或进一步收紧，油价上行风险仍存。
2 局势未见缓和，俄乌冲突对燃料油市场收紧效应延续
作为世界第一大燃料油生产国与出口国，俄罗斯在国际燃料油供应体系中占据的份额甚至相较原油更大，尤其考虑到美国对俄能源禁运的实施导致俄罗斯燃料油失去第一大买家，再叠加欧洲以及亚太等盟友的间接制裁，因此冲突与制裁背景下俄燃料油供应受到了显著的冲击。
参考Kpler数据，自俄乌冲突爆发以来俄罗斯燃料油出口出现了大幅的下滑。具体而言，俄罗斯3月与4月份燃料油（包含VGO组分）发货量分别为374万吨和470万吨，环比2月份下降幅度分别达到176万吨和81万吨，同比降幅则为161万吨和104万吨。值得一提的是，虽然俄罗斯4月发货量环比3月有明显回升，但这还不能说明其供应已经在恢复，因为我们观察到4月的离港货物中有大概108万吨的量无法追溯明确的去向，明显高出3月份的数字。这些货物可能是进入了浮仓，暂时还未对市场形成有效的供应。此外，由于俄罗斯生产与出口的燃料油主要为高硫组分，因此随着俄罗斯供应的下滑高硫燃料油市场感受的收紧效应更为显著。当然，排除俄罗斯生产的少量低硫燃料油外，部分俄罗斯出口的高硫VGO资源也被用于低硫船用燃料油的调和中，因此低硫燃料油供应受到的直接影响也不应完全忽视。
除了燃料油出口下滑带来的直接影响外，俄乌冲突也通过其他路径对燃料油基本面传递利多信号。一方面，俄乌冲突导致欧洲炼厂原料不足的问题凸显，开工负荷不及预期（检修量高于预期），进而导致包括燃料油在内的成品油产量受到抑制；另一方面，由于俄罗斯是欧洲地区天然气和柴油的主要供应来源，制裁与紧张局势支撑了国际天然气及柴油市场。而通过与天然气与柴油间的产业链联系，低硫燃料油市场受到来自供应端的额外支撑。
总体而言，在俄乌冲突未见缓和、西方制裁有加码倾向的背景下，燃料油市场将持续受到来自俄罗斯的收紧效应，供应端支撑偏强。
3 旺季开始兑现，发电厂燃油需求逐步攀升
当前在燃料成本高企、疫情等不利因素的影响下，燃料油在船用下游的消费相对一般。参考新加坡的销量数据，今年的船供油量明显低于季节性同期。虽然数据中部分反映舟山等亚太港口的竞争因素。但整体来看，船燃端需求当下受到一些短期因素的压制，在国内疫情得到控制后或有所恢复。
相较于船燃端，发电端下游则展现出更为良好的态势。随着气温上升，中东、南亚等地区的电力需求将跟随季节性反弹，进而带动包括燃料油在内的原料需求（这些地区仍保有相对较多石油发电的产能）。此外，昂贵的天然气价格将使得发电厂对燃料油的替代需求提升，在季节性与经济性的双重作用下高硫燃料油需求将具备可观的增长空间。由于这些地区发电厂使用的燃油品质以高硫为主，因此需求端的潜在利好将更多体现在高硫燃料油市场。参考船期数据，当前南亚地区主要消费国已经开始兑现旺季效应，巴基斯坦、孟加拉国以及斯里兰卡4月合计燃料油进口量达到86万吨，环比增加26万吨，同比上涨40万吨。与此同时，沙特的燃料油采购也展现出类似的增长态势。我们从这些消费地进口量环比与同比的变化中可以清晰地看到季节性与经济性的双重影响。往前看，随着夏季深入，中东、南亚地区气温攀升，而天然气价格难以大幅回落，当地发电厂燃料油需求有望进一步提升。
4 新加坡燃料油现货贴水高企，FU、LU持续受到支撑
总体来看，在俄乌冲突加剧、发电厂消费旺季临近的背景下，全球燃料油市场将受到来自供需两端的支撑，整体上或维持偏紧。在此背景下，主要地区燃料油裂解价差、月差在短期或偏强运行。但需要注意的是，随着近期高硫燃料油裂解价差大幅反弹，其对原油的贴水已经收缩到接近0的水平（以迪拜原油为参照基准），这意味着燃料油裂差的上行空间同样有限（一旦燃料油价格超过原油那么可能导致其替代需求显著受损）。
本文源自华泰期货研究院