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俄罗斯主导了本轮油价暴跌
近期油价在短暂反弹后再次跌至30美元/桶之下，即使面对如此低迷的油价，主要产油国沙特和俄罗斯仍纷纷表示要继续扩产抢夺市场份额，完全没有任何退让的迹象，油价向上拐点自然也就遥遥无期。应该说过去几年原油市场脆弱的供需主要就是靠OPEC产油国减产来平衡，其中沙特减产力度最大，达到了100万桶/天，占整个OPEC的50%以上。面对本轮疫情引发的需求下滑，沙特呼吁各产油国加大减产幅度来化解短期危局，并且还主动承担了最大的减产责任。但令人意外的是俄罗斯居然拒绝跟进，此举也直接将石油市场推向了囚徒困境的死局，倒逼沙特只能恢复产量、积极应战，进而引发了后续油价暴跌。如果复盘本轮油价暴跌，可以说俄罗斯起了决定性作用。但问题在于作为在经济上高度依赖油价的俄罗斯为什么要采取这种近乎于两败俱伤的自杀式攻击？其背后的逻辑何在？就我们分析，俄罗斯此举虽看似不理性，其实背后是有着精确的计算和冷静的决策。其真正的矛头并非指向沙特，而是北美的页岩油。即市场认为不减产是“无理手”，对俄罗斯来说却是“本手”，只是在维护自身的合理诉求而已，具体原因如下：
1.1
俄罗斯为何不减产？
与16年初原油市场因供给过剩而暴跌不同，当前市场主要矛盾是疫情引发的全球需求断崖式下滑，其幅度之大显然是单靠俄罗斯和沙特联合减产所无法逆转的。如果后续疫情得不到有效控制，即使再减产对油价的支撑作用也有限。更为关键是上次减产，OPEC付出巨大产量代价的结果却是美国页岩油借机大幅增产。过去几年美国累计增产幅度高达400万桶/天，以至于其现在已经超越沙特成为全球最大产油国。页岩油产量快速增长也抵消了OPEC减产的效果，近几年油价依然疲弱。可以说在目前供给格局下，任何没有页岩油参与的减产，其实际效果都非常有限。继续单方面减产，最后只会被页岩油渔翁得利，既不能提振油价，还会丧失现有的市场份额。因此对于俄罗斯来说，此时与其牺牲自身利益去和沙特一起挽救一个根本无法挽救的危局，还不如跳出短期得失，从更大的战略高度来思考一个石油市场更为根本的问题，即在供给过剩时到底谁应该减产？！
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页岩油是否可堪一战？
过去几年页岩油成本虽大幅降低，但完全成本仍有40-50美金/桶、现金成本也高于30美金/桶。而沙特和俄罗斯披露的现金成本（lifting cost）都只有几美元，即使有宣传美化的成分，但远低于页岩油还是大概率事件。而且相比利润表，页岩油企业更大的软肋在于自由现金流和资产负债表的厚度。与传统油田一旦建成，后续资本开支有限不同，页岩油需要不断资本投入才能维持现有产能。而且从历史看其自由现金流也长期为负，每年需要外部融资高达上百亿美元，本质上是通过烧钱的方式和传统油田竞争。只不过美国长期量化宽松给了页岩油低成本股权和债券融资的外部条件，所以俄油即使对此不以为然，在没有沙特配合的情况下也很难戳破这个产业泡沫。可是疫情却给了俄罗斯一个绝好的反击机会，可以通过惹怒沙特来引爆产油国间的全面价格战，进而实现倒逼页岩油产能退出的目的。而这对依赖高负债经营的美国页岩油产业来说无疑是一记沉重打击。
