日前，国内奶粉老大中国飞鹤（6186.hk）发布2021年全年业绩，营收保持稳健增长，总营收为227.76亿元，同比增长了22.50%，但在政策利好和消费升级的当下，飞鹤的盈利规模却在下降，全年总利润为68.71亿元，同比下滑了7.62%。
再对比一下2020年营收增长率35.49%和利率增长率90.00%，这一年的飞鹤显然增收不增利，形势看起来不太妙。
资本市场同样不乐观，飞鹤自2019年底登陆港股，到2021年1月冲到股价顶点，之后就一直处在下行趋势中。
飞鹤是第一家年销售额突破百亿的国产婴幼儿奶粉企业，连续6年保持增长，如今在整体消费市场不乐观的情况下，飞鹤到底还能飞多久呢？
业绩高增长不再
烧钱却持续扩大
2021年中国飞鹤营业收入首次突破200亿大关，其中，婴幼儿配方奶粉产品收入同比增长21.7%至215.15亿元，占比94.4%，无疑是其最重要的收入来源；包括成人奶粉、液态奶、米粉辅食产品及其他相关产品在内的其他乳制品收入同比增长63.3%至9.91亿元，占比4.4%。
相比之下，飞鹤的唯独营养补充品收入则同比下降13.4%至2021年的2.69亿元，占比1.2%。对此，中国飞鹤解释称，“主要由于新型冠状病毒疫情导致的消费者流量较少”。值得关注的是，2021年，中国飞鹤的净利润规模（年内溢利）则同比减少7.0%至69.15亿元；全年总收益68.45亿元，同比减少6.1%。其中，母公司拥有人应占68.71亿元，同比减少7.61%。
对此，中国飞鹤解释称，若剔除2020年原生态牧业的溢价购买收益，其收入则同比增长21.2%。
资料来源：中国飞鹤2021年财报
对比来看，飞鹤的收入和净利润的增速均出现了不同程度的下滑。据了解，飞鹤2019年、2020年的营收增长率分别为32.0%、35.5%，利润增速分别为75.5%、89.0%。但在2021年，飞鹤高增长不再。
高增长不再的同时，飞鹤还有一个隐忧，烧钱持续扩大，营销费用成倍增长。
飞鹤2021年利润69.1亿元，相比去年74.4亿元下降7%，这是飞鹤近几年来首次出现同比下降的情况。2017-2020年这四年里，利润分别为16.51亿元、31.89亿元、56.83亿元和99.00亿元。
导致利润减少的最直接原因是销售及经销开支的增加。飞鹤2021年销售及经销开支为67.3亿元，相比去年52.6亿元增长27.9%。财报中解释道：“我们的销售及经销开支主要由于相关线下销售及推广活动成本增加”。
据了解，飞鹤是家爱开“会”的企业，这里的“会”并非指的是飞鹤自身的内部会议，而是面向消费者的会。
在2021年的年报中，飞鹤也“浓墨重彩”地罗列了自身在开会上的所得。飞鹤的营销策略主要由三个关键部门组成，而关键中的关键就是飞鹤的“面对面研讨会”，其中包括妈妈的爱研讨会、嘉年华及路演。2021年，飞鹤共举办了超过100万场面对面研讨会，这里包括21000场线上面对面研讨会和998000线下面对面研讨会。
飞鹤爱开“会”是有动力的，因为根据其在年报中透露的信息，通过这种面对面研讨会，飞鹤在2021年获取到的新客户人数超过了2266000人。
主打渠道下沉、“开会”的营销模式是把双刃剑，这样的做法既会带来销售及经营成本的大幅增加，也使得飞鹤在营收上过于依赖这一模式，增加了企业经营风险，飞鹤的高投入却没有换来高营收，反而影响了净利润，飞鹤的实际收入难以填补成倍增长的营销费用所带来的窟窿。
在行业人士看来，国内奶粉企业已经进入存量市场的白热化竞争阶段，飞鹤奶粉2021年采用烧钱换市场的打法实现盈利，但长此以往此策略是不可取的，最重要的还是飞鹤自身的造血功能，建造品牌护城河让用户对其足够信任，才是当务之急。
高价存疑
花了这么多钱去做线下营销，但毛利率依然高达72%，飞鹤是怎么做到的呢？答案是将产品卖得更贵。
事实上，不仅飞鹤旗下的奶粉产品贵，中国奶粉整体都是比较贵的。根据新加坡竞争局对各国奶粉消费均价的统计数据，我国奶粉消费均价（约250元/900g）比美国、英国、新加坡、日本等发达国家都高一截，且远超世界平均水平（约150元/900g）。
畸高的价格，自然意味着企业的高收益。抓住这一趋势崛起，并把这个生意做到顶流集大成的，就是飞鹤。
“飞鹤的判断非常准确：越贵反而卖得越好”，2020年上半年，飞鹤董事长冷友斌在接受媒体采访时自曝家底：“飞鹤奶粉折成公斤价，全世界最贵”。
飞鹤董事长冷友斌
他还直言，消费者的认知是“好的就是贵的，虽然飞鹤有200元以下的奶粉产品，但是高端产品卖得更好。”
这段发言一定程度上揭示了飞鹤成功的秘诀——卡位高端。为此，2015年飞鹤还曾砍掉了一支100元左右价格的低端产品线，全面打造高端。
在飞鹤之前，从未有过一家奶粉企业净利率可以接近30%。以致于2019年上市，香港投资机构GMT Research做空中国飞鹤时表示，飞鹤“好得不真实”。
如此高的毛利率和净利率让同行羡慕不已。对比同样是乳制品龙头的蒙牛，两者在营收上完全不在一个级别，蒙牛的营收是飞鹤的五倍多，但净利润方面，飞鹤是蒙牛的两倍还多。
然而，高价奶粉与高品质不能完全划上等号。除了乳企享受超高净利润、赚得盆满钵满之外，高价中的相当一部分成本并不是来自养殖环节，而是广告费。
然而以2019年、2020年为例，飞鹤的研发投入分别为1.71亿元、2.65亿元，这1.2%、1.4%的研发费用率也显得抠门儿。也因此让外界对飞鹤有了“重营销轻研发”的印象。
再加上人口红利的消失，市场从增量变成存量，奶粉企业之间的竞争随之加剧，国产和外资品牌在中国市场的角力也将愈加胶着。未来，双方在下沉市场和一二线城市的比拼都会非常激烈。
在下沉市场，外资品牌是“进攻方”，频频并购。
国产品牌内部的竞争随着君乐宝、伊利等在奶粉行业的合纵连横，也变得愈发激烈。比如，伊利直接收购了在羊奶粉领域头部的澳优，以最直接的手段去实现弯道超车。因为澳优发力的两个方向，羊奶粉和高端牛奶粉，正是伊利看好却需要补足的板块。
伊利的动作意在飞鹤，狙击的是飞鹤占据优势的婴幼儿奶粉市场。借助澳优去冲击高端产品，那必然和走高端化提升客单价的飞鹤正面对抗。
没有像伊利一样跑通液态奶这条路，若再不能开拓出新的业绩增长点，留给飞鹤的可选项已经越来越少了，“奶粉一哥”未来的发展之路道阻且长。
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