（报告出品方/作者：中信证券，黄亚元）

1 公司概览：全球领先的智能控制器龙头

公司简介：智能控制器领军者

智能控制器行业领军者，形成“三电一网”技术核心格局。深圳拓邦股份有限公司， 于 1996 年在深圳成立，2007 年在深交所成功上市，是中国智能控制领域第一家上市公司。 公司拥有 25 年的智能控制器行业经验，聚焦智能控制赛道，以电控、电机、电池和物联 网“三电一网”技术为核心，锚定家电、工具、锂电和工业控制四大应用领域，产品及定 制化解决方案广泛应用于家用电器、电动工具、园林工具、储能电池等诸多领域。经过二 十余年的高速发展，公司已成为全球领先的智能控制方案提供商，拥有完备的技术与产品 体系，形成全球化布局，积累众多优质客户，能为全球客户快速提供行业领先的智能控制 器和系统智能化解决方案。

股权结构稳定，资本市场认可度高。公司第一大股东兼实际控制人为董事长武永强， 持股比例达 17.12%。武永强，硕士学位，曾任哈尔滨工业大学讲师，获深圳市政府授予 的“深圳市青年科技带头人”、深圳市南山区“十大杰出青年”等称号，是深圳市认定 的地方级领军人才。

股权激励绑定核心技术人员，高目标解锁条件彰显公司成长信心。公司于 2018 年推 出股票期权激励计划，共授予 684 名激励对象 4288.7 万份股票期权，每股价格 3.8 元， 激励对象全部为公司董事、中高层管理人员、核心技术（业务）骨干，计划在 2019-2021 年的 3 个会计年度中，分年度进行绩效考核并行权，绩效考核指标为经营业绩表现。2021 年 9 月，公司再次推出新一期的激励计划，股权激励目标较上次高出许多，彰显公司对未 来业绩高速增长充满信心。最新一期股权激励计划分三个限售期，分别对营业收入和扣非 归母净利润增速设定具体要求：以 2020 年为基数，公司 2022-2024 年营业收入增速不得 低于 70%/120%/180%；扣非归母净利润增速不得低于 100%/150%/220%。同一限售期满足营业收入增速要求或扣非归母净利润增速要求即可解锁股权激励。

主营业务：“三电一网”核心技术，面向四大行业

三大类型产品：公司有三大类型的产品，电机、智能控制器和锂电池，“电控+电机+ 电池”产品协同赋能。1）电控：以微型电子计算机为核心实现智能化控制，公司已形成 上百种电控技术平台，可完整覆盖四大行业产品的需求。电控行业上游主要为电子元器件 行业，下游用户为家电、汽车、电池保护等生产企业，应用在家用电器、电动工具、医疗 工控、智能电源及智能家居等领域。2）电机：将电能转化为动能的部件，公司围绕直流 无刷电机、步进电机、伺服电机等各类型电机形成数十个先进的电机技术平台，其中在工 具电机和运动控制领域处于国内领先水平。电机产品应用在工具、汽车部品、精密医疗、 智能运输、家居生活及工业自动化领域。3）锂电池：公司形成了从电芯技术、电池管理 技术到电池包的完整设计、开发定制和生产技术能力，产品包括电芯、动力电池及储能电 池，应用于储能、小型动力领域，业务以海外市场为主。

面向四大行业应用：面向家电、电动工具、锂电池及工业控制四大行业提供定制化系 统解决方案。公司主要产品面向四大应用领域。1）家电智能控制：提供从产品概念、设 计、开发到制造交付的定制化服务，产品包括家电主控、电源控制等，作为我国家电细分 行业的开创者和领导者，拥有全球化服务、差异化创新方案及稳定可靠交付的能力；2） 工具智能控制：工具行业主要涵盖电动工具、园林工具等专业工具，公司提供从产品概念、 开发到制造交付的定制化服务，产品包括控制器、模组和整机；3）锂电池及智能控制： 面向通信基站储能、家庭储能、二/三轮车和其他特种车辆动力电池、移动充电电源和物联 网等领域提供电芯、电池管理控制、电池包、充电柜等产品和系统解决方案；4）工业智 能控制：主要业务为研发、生产、销售步进及伺服驱动与控制产品，以专用工业智能控制 解决方案为主，为下游自动化装备客户提供控制器、驱动器和电机等产品。

财务分析：业绩高速增长，产品结构持续优化

紧抓智能化机遇，经营高速增长。2015-2020 年公司营业收入、归母净利润 CAGR 分别达 30.91%、45.82%，呈现高速、高质量成长的态势。2020 年，公司紧抓智能化升 级的历史机遇，着力发展四大行业业务，实现收入、利润双增长。公司营收达 55.6 亿元， 同比增长 35.65%，归母净利润达 5.34 亿元，同比增长 61.48%。主要由于：1）智能化社 会不断发展推进智能控制器应用场景增加，行业需求快速增长；2）中国供应链优势凸显， 海外产能逐渐向中国转移，订单持续突破放量。从营收结构上看，家电、工具产品是公司 营收重要来源，四大领域格局稳定。2020 年，公司 97.21%的收入集中在家电、工具、锂 电、工业领域，占比分别为 44.03%、34.31%、14.22%、4.64%。2021H1，公司营收达 36.44 亿元，同比增长 82.44%，业绩持续高增长。

产品结构持续改善，毛利、净利连续三年增长。公司毛利率相对稳定，仅 2018 年毛 利率下降明显，主要有两个原因：1）2018 年前公司家电业务占比较大，而该细分行业控 制器厂商的话语权较弱；2）2018 年人民币升值导致净利润下降几千万，同时原材料开始 涨价。由于公司产品结构不断改善，家电以外的收入占比提升，创新产品及高附加值产品 占比提升，产品价格区间优化。

同时，公司实施精益改善和战略成本管控措施，提前布局 积极应对原材料缺货问题，并不断获得下游客户增量订单，毛利率、净利率整体呈上升趋 势，近三年连续增长，2020 年分别达 24.39%、9.91%，同比分别提升 2.4pcts、1.6pcts。 未来，在没有外汇大幅上升、原材料价格异常波动的情况下，预计公司的毛利率将以 24% 为基础缓慢上升。由于公司过去收入规模小，研发及管理系统投入大，利润情况并不特别 理想。随着营收规模的上升，利润情况迅速好转，费用占比降低，且高附加值产品占比不 断增加，毛利率和净利率预计将会有更好表现。

坚持技术驱动，研发投入行业领先。公司践行创新发展理念，以高研发投入来不断提 升技术竞争力。2020 年，公司研发投入达 4.04 亿元，同比增长 20.99%，2015-2020 年 CAGR 达 34.8%，2020 年研发人员占比达 21.59%。公司研发带来的技术创新成为业绩增 长的重要引擎，产品日趋智能化、物联化，随之带动价值提升。

费率整体呈下降趋势，OCF 情况向好。公司实施精益改善、战略成本等管控措施，增 效降本，精敏运营，内部运营效率提升，收入不断提高，费用管控能力增强，带动费率整 体下降。同时，公司 OCF 从 2015 年的 1.44 亿元上升至 2020 年的 6.48 亿元，现金流保 持健康状态。

2 智能控制器行业：东升西落，万物智联下市场空间广阔

市场现状：智控万亿市场，格局分散

智能控制器坐拥万亿市场，前景广阔。根据中商产业研究院预测，2020 年全球智能 控制器市场规模将达到 1.5 万亿美元；根据前瞻产业研究院数据，中国智能控制器市场规 模由 2015 年的 1.17 万亿元增加至 2020 年 2.37 万亿元，五年复合增速达 15.11%，市场 需求处于高速增长的阶段，预计 2026 年国内智能控制器行业规模将接近 5 万亿元。随着 智能物联网不断发展，市场的边界将持续扩大，未来发展前景广阔。

智能控制行业集中度低，竞争分散。从全球范围来看，智能控制器行业市场集中度较 低，尚不存在可以垄断的巨头企业，单个企业市场占有份额较小。和海外博世、台达等大 企业相比，大陆的智能控制器上市龙头公司收入规模均在 0~50 亿元之间，市场集中度较 低。我国智能控制器行业内主要公司市占率总计不超过 1%，细分领域份额占比较少，其 中拓邦仅占 0.23%。智能控制器下游应用场景广泛，非标准化、定制化程度高，而且不同 企业一般聚焦在一个或几个特定下游细分市场，厂商后端生产有一定的规模限制，将来预 计也难以形成一家独大的局面。此外，随着下游厂商外包化的趋势加快，整个智能控制器 行业天花板将不断走高。

智能控制器处于产业链中游。智能控制器是人工智能技术与自动控制技术的有机集合， 是指独立完成某一类特定功能的计算机单元，是相应整机产品的最核心部件之一。一般以 MCU 芯片或 DSP 芯片为核心，依据不同功能要求辅以外围模拟及数字电子线路，并置入 相应的计算机软件程序，经电子加工工艺制造而形成的电子部件，处于整个产业链的中游。 上游行业主要为 PCB、分立半导体、集成电路、电阻电容和其他元器件行业，下游主要应 用在汽车电子、智能家居、电动工具等领域。

上游原材料分散，产品结构趋于高端。行业上游主要包括 PCB、分立半导体、集成电 路、电阻电容和其他元器件行业，上游供应商分散，智能控制器厂商选择范围广。根据前 瞻产业研究院数据，2020 年 IC 芯片、分立器件、PCB 占据智能控制器成本前三名，原材 料采购成本占总成本 85%左右。其中的核心零部件芯片，对控制器产品的性能影响程度大。 MCU 是智能控制的大脑，应用范围广泛。MCU 目前主流的是 32 位数，随着数据处理量 逐渐增强，计算能力不断提升，MCU 升级趋势明显，带动产品附加值。在当前芯片缺货 的背景下，龙头企业通过提前布局积极应对，凭借自身雄厚资金和强大的供应链，获得了 上游供应商优先分货权，并开启国产化替代的进程。拓邦目前已经实现 30%左右的替代， 在一定程度上缓解了供货短缺的压力。

下游应用涉及领域众多，长尾结构明显。行业下游主要包括家用电器、电动工具、汽 车电子、健康护理等领域。汽车电子、智能家居、电动工具目前为前三大场景，下游市场 长尾结构明显。根据前瞻产业研究院数据，汽车电子、家用电器、电动工具为前三大细分 下游市场，共占整体市场规模的 53%，其余细分场景众多，共占剩余的 47%市场。2020 年，拓邦家电、工具板块占比高达 78.3%，暂未涉及汽车电子行业。下游主要应用领域：

1） 家电是智能控制器最主要的应用场景之一。家电细分市场发展稳定，其中拓邦是 我国家电控制细分行业的开创者和领导者。近年来，该行业逐渐朝智能家居方面 发力。智能家具指家居产品嵌入智能控制器并联网，通过云计算、大数据等形成 的一套系统解决方案。在三网融合的发展背景下，家电发展将更趋于智能化，智 能控制需求将增加。

2） 电动工具是以电力为能源的机械化工具，行业集中度高。电动工具细分行业集中 度较高，前 18 名占据 90%份额，前 10 占据 60%，前 5 占据 6%。且毛利率较高， 是拓邦最有优势的领域。2020 年，拓邦工具产品较家电产品毛利率高出 5 个百分 点。智能控制器能够精准地控制电动工具转速、功率等参数，提高效率与安全性， 在电动工具等广泛应用。

3） 汽车电子产品占比最高，价值量大。智能控制器作为汽车电子系统的核心部件， 应用于辅助驾驶系统、车载电子电器系统等方面，一辆乘用车可以有上百种汽车 电子部件。在车联网快速发展的时代，汽车电子化趋势加强，智能控制应用范围 更加广阔。

4） 锂电产品核心部件，可实现对电池充放电和电流控制。同时，智能控制器能够监 控温度、电量等指标，提高安全性与可靠性。随着锂电下游的新能源汽车、电动 工具等对锂电池的需求提升，智能控制器需求也将增加。此外，拓邦在锂电领域 还涉及储能电池和小型动力电池两个方向，通过差异化竞争，在家庭储能、二三 轮换电等细分方向获取市场份额。

核心动能：万物智联，政策加码，需求爆发，行业智能化升级

1. 宏观背景：智能控制器是物联网边缘侧的“神经中枢”

智能控制器是 IoT 设备的“大脑”，万物互联的基础。作为相应整机产品的最核心部 件之一，智能控制器处于物联网产业链中的感知层，作为硬件接口，可以将人、机、物进 行互联。智能终端的核心是微控制单元，作为载体的智能控制器则是物联网产业在感知层 的重要环节，在家电等整机产品中扮演“心脏”与“大脑”的角色，是物联网边缘侧的“神 经中枢”。智能控制器行业边缘化强烈，产品应用领域广泛，涵盖家用电器、汽车、家用 医疗与健康、智能建筑与家居、电动工具、卫浴、宠物用品、美容美妆、母婴用品、智能 卧室产品等众多产业门类。物联网需要先进行智能化才能开展物联化，随着各种终端产品 物联化、智能化的浪潮，智能控制器渗透率和重要性将率先提升。

万物智联时代来临，物联网连接数爆发。当下物联网行业的发展处于连接数快速增长 的第一阶段，设备连接数是衡量物联网目前发展状态的核心指标。智能控制器与连接数紧 密相关，联网产品一般都需要智能控制器，通常一个物联网设备配备 1 个或多个控制器。

物联网接入设备数的快速增长推动了连接数的爆发，随之带动智能控制器市场。根据 ABI Research 预测，2025 年全球物联网连接设备数预计达 309 亿。根据 GMSA 预计，中国 物联网连接数相比 2020 年翻倍增长至 80 亿，呈现爆发式增长态势。在万物互联的时代， 物联网连接数的增长将直接受益智能控制器，带动智能终端相关智能控制器需求规模的放 量。

智能制造、物联网产业政策双加码，助力智能控制器行业发展。1）智能制造方面， 近年来作为国家智能制造 2025 的重要发展方向，智能控制器行业始终是国家大力发展的 科技产业。《智能制造发展规划（2016-2020）》提出，在 2025 年前推出智能制造“两步 走”战略。2017 年国务院发布《关于深化“互联网+先进制造业”发展工业互联网的指导 意见》，提出实现智能控制、智能传感、工业级芯片与网络通信模块的集成创新，形成一 系列具备联网、计算、优化功能的新型智能装备。2）物联网方面，近年来国家对物联网 产业的支持政策不断加码，自 2010 年“物联网”首次被写入当年政府工作报告中后，已 累计出台二十多项政策支持物联网产业的发展，智能控制器作为行业重要的细分领域预计 将持续获益。国家出台的智能制造和物联网相关利好政策将极大地促进行业健康发展，为 智能控制器行业提供了良好的政策环境，推动行业内企业不断创新、持续发展。

2. 需求爆发：智能网联时代下智能控制器不可或缺

下游需求多样化，物联网时代下产品网联化进程加快。智能控制器下游涉及汽车电子、 电动工具、家电、锂电等多个领域，作为产业链中游的智能控制器对下游需求依赖程度高。 根据 GMSA 预测，2025 年全球物联网产业规模将达 1.1 万亿美元，其中 IDC 预计中国物 联网支出占全球比重将达到 26.7%，位居首位；根据 ABI Research 预测，2025 年全球物联网连接设备数预计达 309 亿。在物联网连接数爆发的时代，传统终端产品网联化进程加 快，而下游产品网联化必不可少的就是智能控制器，因此智能控制器将持续放量。

从细分行业需求上看：

1） 汽车智能网联趋势带动单车控制器数量。2020 年汽车电子是中国智能控制器第一 大下游市场，根据前瞻产业研究院数据，中国汽车电子类智能控制器规模为 5699 亿元，市场规模巨大。智能控制器是汽车电子系统的核心部件，能对 ADAS、ABS、 车灯、底盘等功能部件进行处理控制。一方面，随着汽车智能化、网联化的趋势， 控制器所要求的功能不断丰富，性能和算法持续提升，单车 ECU 数量增多。另一 方面，ECU 从安全气囊系统、防抱死制动系统等逐渐延伸到娱乐、车身安全等系 统，数量的增多对分布式架构提出了挑战，随之带来 DCU 增量需求，带动单车 价值。根据中投顾问产业研究中心预测，2020 年汽车电子占整车成本比例有望达 50%。根据产业信息网预测，2017-2022 年中国汽车电子市场规模 CAGR 有望达 10.6%。随着汽车智能化需求不断提升，智能控制器行业也迎来新的发展空间。

2） 电动工具迎转型机遇，智能控制器需求将快速增长。2020 年全球电动工具出货量达到 4.9 亿台，基数庞大。根据前瞻产业研究 院数据，中国电动工具及工业设备装置类智能控制器市场规模 3087 亿元，市场 占比约 13%。近年来，工具行业迎来“无绳化”的技术升级机遇，无绳类电动工 具渗透率越来越高，渗 透率从 2011 年的 30%提升至 2020 年的 64%左右。此外，“油转电”趋势也开始 显现，之前采用燃油提供动力的产品逐步替换为采用锂电池提供动力，终端产品 的电池、电控和电机需升级换代，伴随智能化程度的上升，智能控制器需求将持 续增长。

3） 智能家居推动智能控制器需求增加。智能家居产品离不开智能控制器，是智能家 具建设的关键部件。随着物联网技术日趋成熟，基建步伐加快以及智能化态势的 加速，作为核心中枢下游智能家电渗透率将逐渐提升。根据前瞻产业研究院数据，中国家用电器类智能控制器规模 3799 亿元，市场占比约 16%。对于传统大家电 来说，存量市场稳定，增长停滞，目前大多数家电智能化程度较低，渗透率不足。 家电的智能化升级、产品的丰富大大推动了智能家居领域的发展，根据 IDC 预计， 2021 年中国智能家居设备市场出货量达 2.5 亿台，下游的放量将带动智能控制器 需求的增加。在智能家居快速发展的浪潮下，信息处理技术、通信技术不断迭代 革新，将进一步深化智能控制器的研发并提升品质，带动整体行业发展。

3. 行业智能化升级：功能更加丰富，单体价值不断增加。

万物智联时代下的智能控制器功能更加丰富，单体价值不断增加。一方面，上游原材 料结构趋于高端，作为控制器核心之一的 MCU 由 8 位，16 位升级到 32 位和 64 位，计算 能力显著提升，数据处理量增强，并朝着更大的系统规模发展。另一方面，下游产品对智 能控制器的要求不断提升。随着传统终端产品更新换代步伐加快，升级趋势明显，智能控 制器可实现的功能更加丰富化，后台控制的算法、达到的各种指标变复杂，推动单体产品 价值上升。当前的智能家居、可穿戴、电动工具等正将更多的联网（2G/3G/4G/WIFI/NB-IOT /ZIGBEE）功能、互动功能（智能控制器加显示、触控）、计算（处理器、存储）等集成在 智能控制器。例如汽车电子领域，随着自动驾驶、C-V2X 的发展，单车相关域控制器数量 增加，带动智能控制器增量需求。拓邦近五年的智能控制器单价持续提升，从 2015 年的 21 元/个提升至 2020 年的 40 元/个。

竞争格局：国内“双龙头”格局初现

国内智能控制器“双龙头”格局显现，十四年持续高速成长。近几年来我国智能控制 器竞争格局显现，拓邦、和而泰稳固占据营收前两名。和而泰营收从 2006 年的 2 亿元增长至 2020 年 46.66 亿元，拓邦股份营收从 2006 年的 4.2 亿元增长至 2020 年的 55.6 亿 元，近 14 年营收复合增速依次为 25.23%、20.26%，成长迅速。在芯片紧缺的时代背景 下，随着解决方案能力、客户优势、产能优势以及交付速度等特征凸显，龙头企业有望占 据更多份额。

海外企业规模大，国内成本优势明显。目前，国际市场家用电器智能控制器生产厂家 集中在德国、英国、美国等，如德国代傲公司、 英国英维斯集团、新加坡伟创力、金宝 通等。海外企业规模较大、设备先进、部分研发与设计能力较强，在技术上处于领先地位。 但与国内企业相比，国外企业制造成本较高、对市场变化和客户需求反应速度不高。国内 企业拥有供应链优势和成本竞争优势，市场反应速度快，但相较于海外企业，规模较小。

行业趋势：东升西落，集中度高，产业链分工深化

1. 东升西落，产业东移趋势明显

东升西落，国际市场向中国转移趋势明显。随着产品不断复杂化、差异化和个性化， 下游厂商对产品的研发能力、质量保障及交付速度的要求越来越高。中国具有产业集群和 工程师红利优势，产业链完善，性价比高：

1）珠三角、长三角的电子产业链结构完善，相关电子元器件企业众多，而许多智能 控制器厂商集中在这两个地方，具有生产制造成本优势和规模效应，下游产业在中国生产 规模占全球比重也逐步提升；

2）中国工程师红利的爆发，相较于国内企业，德国、英国等人力成本达 3 倍以上， 我国成本优势明显；

3）疫情冲击下，中国快速复产复工，部分海外订单转移至国内，以拓邦为例， 2020 年拓邦新增 27 家头部客户数量，19 年仅新增 6 家；

4）国内企业交付能力快，以拓邦为例，公司启动敏捷交付，在内部推行 48H 响应行动计划，面对客户快速交付的需求，构建全流程信息化能力，协同效率大幅提升；

5）国产品牌收购海外品牌，例如东芝、松下，收购之后会逐渐转变为国产化，从而 提升中国智能控制器市场份额。以上因素催化了产业转移的趋势，和海外企业相比，近些 年国内企业营收呈整体上升趋势。

2. 行业集中度高，产品走向外包化

产品走向外包化趋势，国内份额向头部企业聚集。在发展初期，智能控制器往往作为 整体产品的附件，如今正朝向专业化的分工方向发展，许多家用电器制造商逐渐由自主生 产智能控制器转到由专业的第三方制造商供应。对于下游厂商来说，一方面，智能控制器 生产厂商具有更强的技术优势和研发经验，专业生产化的智能控制器产品效率更高。同时， 专业第三方控制器厂家产品毛利率更低，通过委托，下游厂商可以减少研发成本并投入更 多精力在产品设计和品牌建设等，从而进一步提升毛利率水平；另一方面，随着物联网时 代的来临，传统终端产品逐渐被智能化、网联化的新产品取代。下游产品更新换代速度的 加快推动了对智能控制器多样化功能的需求，智能控制器厂商具有较强的产品更新和技术 升级能力，能够满足下游厂商的要求，提升下游产品竞争力。与此同时，对于研发、交付能力更强的头部企业来说，将有望进一步集中业务份额。

产业链分工深化，ODM 将逐渐成为主流。目前智能控制器行业以 OEM（Original Entrusted Manufacture，代工生产）和 ODM（Original Design Manufacturer，设计生产 为主），ODM 毛利率相较 OEM 来说更高。TTI、惠而浦、西门子、伊斯莱克等下游企业将 智能控制器交由更为专业的第三方厂商进行研发生产的趋势显现，拓邦 ODM 占比从 2016 年的 40%上升至 2020 年初的 47%，和而泰则高达七成左右。未来生产模式将会逐渐走向 ODM，以和而泰为例，具备研发和生产一条龙的能力，针对每个客户的产品均为定制化， 比如伊莱克斯的研发方案不能用在惠而浦上面。随着 ODM 占比逐渐增加，智能控制器企 业毛利率将不断提升。

3 锂电行业：聚焦家庭储能+小动力细分市场，未来可期

市场现状：通用市场竞争激烈，专用市场迎来机遇、成长迅速

锂电池专用市场成长迅速，附加值高。随着全球能源变革的浪潮，以锂电为代表的新能源正快速替代传统化石能源和铅酸蓄电池等，市场发展迅速。据 GGII 数据显示，2020 年中国锂电池出货量为 143GWh，同比增长 22%，预计 2025 年中国锂电池市场出货量将 达到 615GWh，2021-2025CAGR 超 25%。锂电行业分为通用市场和专用市场。通用市场 主要是新能源汽车电池和标准电池等，但受技术进步、竞争激烈以及规模效应等因素影响， 通用市场锂电池产品同质化程度高，价格竞争激烈，动力电池头部企业集中度高。据 GGII 数据显示，2020 年中国动力锂电池出货量 80GWh，同比增长 12.7%，市场规模达 650 亿元，2021 年 TOP5 企业市场份额有望超过 90%。

专用市场面向各行各业的定制电池， 比如通信、物联网、特种车辆、船舶和换电等。由于锂电专用市场产品具有定制化、高附 加值的特点，面向行业众多，因此毛利率相对较高。据 GGII 数据显示，2020 年中国储能 电池市场出货量为 16.2GWh，同比增长 71%，电动工具用锂电池出货 5.6GWh，同比增 长 124%。拓邦聚焦锂电专用市场，大力发展“储能+小型动力”，以敏捷交付、定制化、 高品质等特点逐渐占据市场份额，在多个细分市场实现了持续高速发展。随着锂电池在众 多细分市场的大规模应用，锂电专用有望发展成为公司的重要增长点。

细分市场：“储能+小型动力”成为锂电业务新增长点

储能、小动力渗透率上升，拓邦切入布局细分行业。由于通用市场竞争激烈，集中度、 同质化程度高，二三线梯队企业加速转向储能、小动力以及国外市场，储能、小动力等领 域锂电渗透率将持续上升，有望成为锂电池需求新增长点。据真锂研究数据显示，中国电 动工具 2019 年锂电池渗透率为 23%，有望在 2023 年达 55%。拓邦于 2010 年便开始布 局锂电池赛道，起初是发展动力电池，随后转向专用市场。一方面，由于相较政府补贴， 公司更希望依靠产品自身价值来赢得市场，另一方面产品的推广回款时间过长，具有较高 风险。公司结合自身快速解决方案优势，于 2017 年完成锂电业务的战略调整，大力发展 “储能+小型动力”，在家庭储能、电动工具等找到了自身的位置。

储能市场空间广阔，成长性高。储能在发电、用电、配电及用电侧均不可或缺，扮演 着很重要的角色。通信领域，随着“新基建”的发展，原先大量使用铅酸电池进行储能备 电的设备需要全部替换为锂电池；电力领域，由于光伏、风电等新能源发电波动性大，国 家要求新能源发电站需配备一定比例的锂电储能；海外领域，海外目前缺乏制作锂电池的 能力，海外市场整体需求旺盛。据 GGII 数据显示，受海外市场整体需求带动，储能锂电 池出口的增加带动出货量增长 71%，2020 年中国储能电池市场出货量为 16.2GWh，预计 2025 年储能电池出货量将达 58GWh，2021-2025 年 CAGR 超 30%。

据 Global Industry Analysts 数据显示，全球 2020 年家庭储能市场规模 75 亿美元，中国市场规模 13.37 亿美 元，预计 2027 年达 264 亿美元，46 亿美元。拓邦在储能市场业务情况良好，海外订单饱 满，其中欧洲市场份额居多。家庭储能的核心是定制化，对于宁德时代等大厂来说性价比 较低。公司从事电池行业多年，具有敏捷定制化方案解决能力和个性化服务的优势，电池 产品品质优良，拥有 BMS 技术和磷酸铁锂电芯技术，在家庭储能、绿色出行等市场均能 找到很好的位置，客户认可度高。

绿色出行发展迅速，电动化，无绳化趋势明显。小型动力方面，在个人与家庭领域， 锂电作为轻便、环保的能源，可为家庭能源管理和使用、低速车辆动力和消费电子产品提 供方便、智能的使用体验。拓邦拥有“电控+电机+电池”的产品结构，具备完整的解决方 案能力，可以相互赋能，且符合电动工具无绳化、电动化及绿色环保的趋势，因此在小型 动力行业赛道上占据了有利的先发优势。二三轮车方面，国内的二三轮车、换电市场发展 迅速，未来市场巨大。

据 GGII 数据显示，2020 年中国锂电二轮车用锂电池（含共享电单 车、共享换电柜）出货 9.7GWh，同比增长 78%，主要是受锂电轻型车市场需求大幅增长 所致。电动工具方面，受电动工具逐步切换到无线，对动力要求提升，单个电动工具使用 电池数增加、疫情推动家庭 DIY 工具、无绳化电动工具等因素影响，电动工具出货量大幅 增加。据 GGII 数据显示，2020 年国内电动工具用锂电池出货 5.6GWh，同比增长 124%。 GGII 预计，随着国内圆柱锂电池企业加速对 LG、SDI 和松下的替代，未来五年我国电动 工具用锂电池市场将维持 19%的年复合增长率，市场前景广阔。拓邦拥有“电控+电机+ 电池”的独特优势，具备不同产品的协同效应，可以为客户提供从“控制器+电机+电池包” 部件到“整机”的多样服务，客户信任度高。

4 公司分析：技术创新驱动，敏捷交付能力奠基，全球布局助力

技术创新+平台能力，构建敏捷定制化优势

公司坚持电控、电机、电池和物联网平台的“三电一网”核心技术创新：1）电控技 术，是以微型电子计算机为核心实现智能化控制的技术，公司已经形成上百种电控技术平 台，可以完整地覆盖“家电、工具、锂电、工业”四大行业产品的需求；2）电机技术， 是将电能转化为动能的技术，公司围绕直流无刷电机、步进电机、伺服电机等各类型电机 形成数十个先进的电机技术平台，其中公司在工具电机和运动控制领域处于国内领先水平； 3）电池技术，是将能量进行储存和管理的技术，公司形成了从电信技术、电池管理技术 到电池包的完整的设计、开发定制和生产技术能力。4）物联网平台，是集合感知、连接 和应用层的技术，公司形成了从物联网模块、智能终端到 APP、PaaS 物联网平台等完整 的技术能力，并面向十余个业务场景形成了解决方案。

公司坚持技术创新赋能客户价值，研发实力引领智能控制器行业。2020 年，公司研 发投入总额为 4.05 亿元（资本化比例 22.48%），同比增长 20.99%；研发团队规模达 1345 人，研发人员占公司员工总数 21.59%。此外，公司还囊括 1700+项专利，已经形成数十 个核心技术平台，数百个关键产品平台，每年能够为客户提供数千个产品定制解决方案。 从行业比较角度，2018-2021H1 公司坚持用技术创新赋能客户的理念，研发费用绝对值、 研发费用增速以及研发费用率均为行业最高水平。

基于核心技术，公司通过平台能力构建敏捷定制化优势。拓邦股份的底层核心竞争力 是公司敏捷的定制化方案解决能力，并基于此能力上叠加不同行业客户的个性化需求和服 务。在智能控制行业下游需求极其分散、客户定制化需求较高的行业特点下，公司敏捷的定制化方案解决能力使得公司能够在快速、高质量响应客户需求的同时保证产品和解决方 案的标准化率，这是智能控制行业的关键“胜负手”。具体而言，公司打造“技术平台+产 品平台+产品方案”的多层次体系。公司的各项技术就像积木块，数量多且组合方式丰富， 能够快速搭建高质量解决方案。目前，公司已经形成数十个核心技术平台，数百个关键产 品平台，每年能够为客户提供数千个产品定制解决方案。2020 年，公司出货量达 10 万+ 的 ODM 产品平台数量由 2019 年的 52 个增长至 69 个，其中出货数量达 100 万+的数量 由 4 个增长至 16 个，例如 IH 平台达 730 万套、有绳吸尘器平台达 500 万套，平台规模 优势逐步体现。

此外，公司通过业务流程再造提高运营效率，进一步提高敏捷性。公司构建全流程体 系并实施落地，助力业务发展“快而有序”。通过战略解码，公司明确目标市场、客户以 及核心产品，并围绕战略目标梳理包括 DSTE、MM、IPD 等八大业务流程，打造以客户 为中心的流程型组织，推动流程变革，保证业务在内部快速有效运行。2020 年，公司通 过与部份客户端 EDI 对接，大幅提升协同效率；同时，通过 IPD 流程的逐步落地，增强了 产品的创新能力，研发端的送样周期大幅缩短，送样及时性得到快速提升；此外，通过 MM 流程的落地，加强了对市场机会的识别能力和产品转换能力。

供应链全球化布局，更加贴近国际客户

国际化定位，全球布局快速推进，推进产能增长。作为一家国际化的公司，拓邦客户 遍布全球。根据业务发展的需要，公司在包括美国、日本、德国、印度、越南等地建立了 共计 16 个区域运营中心，生产制造中心，研发中心，代表处等，快速布局全球，产能位 居行业前列。珠三角地区：设立深圳本部和惠州生产基地，惠州子公司是主要产能来源， 产能的转移降低了公司采购和人力成本。2020 年生产效率快速提升，目前产能和品质稳 定。

长三角地区：设立杭州生产基地和宁波运营中心，为进一步扩展国内市场提供了保障。 杭州产能稳定，2020 年实现销售收入 1.6 亿。东南亚—越南：设立运营/生产基地，2020 年实现 3 亿以上的销售收入，二期建设有望在 2021 年末完工并逐步释放产能。东南亚— 印度：设立运营/生产基地，布局东南亚等国家潜在新型增量市场，已实现批量生产并完成 部分客户的转产工作，产能在快速爬坡中。对于下游客户来说，同样希望中国供应商拥有 全球运营能力，拓邦的全球布局意识使其成为头部客户的合作伙伴，例如公司在印度提前 布局，并在印度市场击败麦格米特，具有很强的竞争力。

公司执行“敏捷运营”战略，服务客户能力出众。公司构建并持续增强对研发、供应 链、制造和质量等体系能力，围绕“敏捷+精益”相结合的方式，实现敏捷式的卓越运营。公司在 2020 年营收快速增长的一个重要原因便是，相较于同行，供应能力突出。同时， 加快全球化布局，提升本地化运营能力，长远规划并稳步推进海内外生产基地、运营中心 的发展建设，提升贴近服务客户的能力。

公司拥有供应链采购优势，产品品质高。在当下芯片短缺的情况下，拓邦拥有供应链 采购优势，能够优先从原厂商拿到现货，且提供的价格和交期远远要小于小公司。一方面， 小公司难以优先拿到元器件现货，另一方面，国内控制器毛利润较低；为控制成本，控制 器企业往往会选择性价比较高的元器件供应商，这在一定程度上影响产品品质。相比小企 业，大公司能够批量采购原材料，具有规模效应，材料价格较小公司的价格相差不多，生 产的产品品质高，品牌客户愿意买单。

品牌效应积聚，坚持大客户战略

品牌效应赢得大客户信赖，强化客户“亲密”战略。公司与全球众多知名品牌客户形 成合作关系，拥有较高的品牌知名度，形成了品牌效应与标杆效应，有利于带动公司出货 量。公司与 TTI、苏泊尔、方太、IFB、维嘉、老板、美的、海尔等一批龙头客户建立合作 关系，以及和大约 500 家中小品牌客户合作，形成“纺锤形”客户结构。公司在此结构基 础上进行了一些优化与调整，在深耕细分领域头部客户（战略客户）的基础上，加大了对 全球综合类客户（大客户）的开发力度，积极培育创新类客户（科创客户）。2020 年，前 五大客户销售额达 22.48 亿元，占比超 40%。公司头部客户由 2019 年的 53 家增长至 80 家，头部客户销售收入占比达 80%，2018-2020 年头部客户销售额 CAGR 达 30%。

5 风险因素

原材料价格波动风险；汇率波动风险；市场拓展不达预期；智能控制器市场竞争加剧； 锂电池业务发展不及预期。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。

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