本栏11月25日在题为《此痛绵绵无绝期》一文中提及，凯发（Hyflux）的债务重组过程扑朔迷离，令3万4000名优先股以及永久证券（以下简称零售证券）持有者难以释怀，而虚假的希望使散户的伤口更难愈合。
隔天，凯发终于宣布它与阿拉伯联合酋长国公用事业集团Utico签订重组协议，并提出了债务重组的方案。在这协议下，Utico将注资4亿元，其中3亿元是换取凯发扩大股本之后的95%股权，其余1亿元是营运资金。
凯发在发行新股给Utico筹集的3亿元资金，将用以偿还债务。根据重组协议，包括银行在内的无抵押债权人可获赔偿2亿5000万元，相对于它们的16亿元债务，赔偿率约达16%。另外的5000万元则用于补偿散户持有的总值9亿元零售证券，赔偿率约5.6%。
不过，Utico为零售证券投资者提供两个选择:第一个选项是立即取回50%的欠款，但赔偿顶限是1500元，总赔偿额最多是5000万元；第二个选项是在两年内分五次取回欠款，投资者所获得的赔偿与第一个选择一样，就是50%欠款或1500元，视何者为低。
但在第二个选项下，Utico若在两年内上市，它将给予零售证券投资者相等于Utico上市股本4%的现金，或额外5000万元补偿，视何者为高。即使Utico在两年内没有上市，它还是会分期支付额外5000万元。因此，第二个选项的总赔偿额是1亿元，而赔偿率约达11%，但支付期拉长。
这个令小股东看得眼花缭乱的重组方案，必须分别获得无抵押债权人以及零售证券投资者75%股权的支持。Utico表示，它希望在明年第一季完成债务重组，并让凯发复牌交易。
然而，上个星期，凯发发布简短文告指出，它接到一家名为Aqua Munda的信件，表示有意收购凯发及三家子公司的债务，但不包括散户投资者持有的零售证券。有媒体报道，这家公司将采用“逆向拍卖”的方式，由债权人出价，而它则从价低者中买下债务。
这家被媒体形容为“神秘公司”的注册人是新加坡马来商人Bambang Sugeng Kajairi。它是为了收购凯发债务而新设立的特殊目的公司，注册地址是海洋金融中心27楼。
上星期一，这名马来商人也通过新设立的公司Bright Star Tech，与创值科技（Addvalue Technologies）签订协议，认购后者配售总值600万元的新股，并获得选购权再认购总值1000万元的新股。如果交易完成，他将成为创值科技的大股东。Bright Star Tech的注册地址同样是海洋金融中心27楼。
根据创值科技的呈报，Bright Star Tech的主要投资者是以香港为基地的基金。据报道，Aqua Munda的主要金主来自中东。
Aqua Munda的资金实力有多大？它收购凯发债务的动机何在？它是不请自来的投资者，抑或是凯发债务重组专家团找来的？它与Utico是敌是友？更重要的是，凯发与Utico签订的注资协议是否会再度流产，抑或加速完成？这些谜团让凯发小投资者，再度感到迷茫。
凯发在去年5月22日向高庭申请债务延期偿付令后，启动债务重组。同年10月18日，印尼三林集团及Medco组成的财团，承诺注资5.3亿元拯救凯发，其中4亿元是换取重组后凯发的60%股权，另外1.3亿元是股东贷款。
相比之下，Utico的注资协议条件，比较苛刻。它注资4亿元，其中3亿元换取凯发扩大后股本高达95%。此外，尽管Utico声称它的注资协议给予零售证券投资者更高的赔偿，但总的赔偿率并不比凯发在今年3月宣布的债务重组修订方案来得高。它提供给零售证券投资者的第二个选项，还是以分期付款的方式赔偿，支付期拉得很长。
同样的，在支付给无抵押贷款债权人的2.5亿元中，总赔偿率16%也比凯发之前的债务重组方案低得很多。此外，在2.5亿元中，一半是延期付款。
这可能是Aqua Munda得以趁虚而入的原因。Aqua Munda以现金购买无抵押贷款债权人的债务，让急需套现的债权人脱身。不过，这也为凯发的债务重组，添加变数。
寄望监管机构守护小股东利益
当然，凯发的资产价值，今非昔比。公用事业局以零元接管它的最大资产—大泉水厂，而大泉电厂也抵押给马来亚银行。凯发失去了它的最大资产，导致印度尼西亚财团撤离。
由于资金短缺，凯发也无法正常地推展业务。债务重组拖得越久，凯发的剩余价值也越低。
凯发在印尼财团撤离后，重金礼聘债务重组专家陈运琼加盟，结果引发无抵押债权人以及Utico对专业费开支的不满。最终，它们将专业费的顶限从2500万元提高至4000万元。凯发的律师团对高庭法官表示，他们将与无抵押债权人的代表，“边喝咖啡，边谈”以解决专业费的问题。
凯发对Utico的注资，似乎没有像它在去年对印尼财团注资那么的兴奋与积极。双方的协议是在Utico发出最后通牒后才签订。凯发总裁林爱莲在今年8月提呈给高庭的宣誓书透露，无抵押债权人的顾问向Utico建议，等待凯发交由司法管理后，Utico只须约2亿元就可收购凯发所有的资产与业务。另一方面，凯发的债务重组顾问陈运琼表示，Aqua Munda收购债务的献议，为债权人提供多一个选择。这些转折反映了Utico的注资协议，还可能出现戏剧性的变化。
债务重组是大户的游戏，他们之间可边喝咖啡边谈，但小投资者只有靠边站，毫无话语权。小股东唯有寄望监管机构采取主动，守护他们的利益，使他们免受二次伤害。