做空报告收集了来自1000位用户的25843张小票
以下为深探摘选翻译的做空报告核心内容：
Executive Summary摘要
当瑞幸咖啡2019年5月上市的时候，它就基本上是个通过高额折扣和免费赠送向中国用户灌输喝咖啡文化的失败生意了。
在其6.45亿美元的首次公开募股之后，该公司从2019年第三季度开始捏造财务和运营数据，已经演变成了一场骗局。该公司公布的一系列业绩显示，其业务出现了戏剧性的拐点，股价在两个多月的时间里上涨了160%以上。毫不奇怪，它在2020年1月成功地筹集了11亿美元(包括二次配售)。
瑞幸确切地知道投资者在寻找什么，如何将自己定位成一个有精彩故事的成长型股票，以及操纵哪些关键指标来最大化投资者信心。
这份报告由两部分组成：欺诈和基本崩溃的业务，我们分别展示了瑞幸是如何伪造数据的，以及为什么其商业模式存在固有的缺陷。
Part One: The Fraud第一部分：始于2019年第三季度的欺诈
铁证Smoking Gun Evidence #1
Number of items per store per day inflated by 69% in 2019 3Q and 88% in 2019 4Q, supported by 11,260 hours of store traffic video
每家商店每天的商品数量在2019年第三季度增长了69%，在2019年第四季度增长了88%，并有11260小时的商店交通视频支持。
我们从2019年第4季度开始在线下追踪了981个店铺，每家门店单日销售商品数仅为263件。（瑞幸文件中显示2019年Q3每家门店单日销售商品数为444件，预计Q4位483-506件）
Smoking Gun Evidence #2
Luckin’s “Items per order” has declined from 1.38 in 2019 2Q to 1.14 in 2019 4Q
瑞幸的“单品”从2019年第二季度的1.38下降到2019年第四季度的1.14件。
从2019年第四季度开始，我们收集了来自45个城市2213家商店10119名顾客的25843张收据。25,843张收据显示，每个订单的提货和送货单分别为1.08张和1.75张，或混合1.14张(99%置信水平)。这标志着每笔订单的单品数量持续下降，从2018年第一季度的1.74件下降到2019年第一季度的1.14件。
在上述收益电话会议上，瑞幸的首席财务官Reinout Schakel回避了有关加大促销力度的问题。然而，我们的收据显示，他们甚至从2019年第四季度开始向现有用户提供免费的饮料券，而之前只向新用户和邀请他们的用户提供免费的饮料券。据推测，每一家公司提交的文件中，免费项目的比例正在下降。
瑞幸的首席财务官Reinout Schakel表示，他们继续增加已经在支付他们希望支付的价格的人数。我们的收据显示正好相反，即使在成熟的市场，有更成熟的客户，有效价格停滞在10元人民币，不包括免费产品。每件商品的净售价与经营月份之间不存在正相关关系。
CTR原始数据中的美元金额是媒体列表价格，这可能远远高于实际的广告支出。
为了计算列表价格和广告支出之间的转化率，我们计算了CTR跟踪分众传媒(002027 CH)报告收入的总分众传媒播出广告的转化率。根据2019年第一季度至第三季度的数据，分众传媒的实际收入约为CTR跟踪媒体列表价格的8%。
根据分众传媒财务报告中列出的会计政策，分众传媒的广告收入是在“广告播出时”确认的，与CTR跟踪的广告播出时间相同，瑞幸应该在什么时候预定广告费用。
CTR还根据追踪结果在其网站上发布月度、季度和年度最大广告客户报告。例如，在2019年5月(Link)， CTR指出瑞幸是其追踪的所有媒体渠道(包括传统户外、电视、广播和分众传媒使用最多的三个渠道)的最大广告商。值得注意的是，Luckin当月跟踪广告预算的83%用于LCD显示网络，12%用于海报/数字框架网络，5%用于影院网络。
然而，瑞幸在液晶显示和海报/数字框广告方面的排名在2019年6月和7月迅速下滑，甚至从2019年8月开始跌出前10名(链接)。
为了确认其他产品的增值税税率为13%，我们在瑞幸购买了一些产品，并要求提供增值税记录。它清楚地显示了13%的增值税为坚果，松饼，果汁等，和6%的新鲜酿造饮料和送货费。任何想要这些信息的人都可以在购买后通过瑞幸的应用程序要求增值税记录。
Red Flag #1: Luckin’s management has cashed out on 49% of their stock holdings (or 24% of total shares outstanding) through stock pledges, exposing investors to the risk of margin call induced price plunges
瑞幸的管理层已经通过股票质押兑现了49%的股票持有量(或已发行股票总数的24%)，令投资者面临追缴保证金导致股价暴跌的风险。瑞幸的管理层强调，他们从未出售过公司的任何股份;然而，他们已经通过股票质押融资套现。抵押的股份数量几乎是他们全部股份的一半，按当前价格价值25亿美元。
Red Flag #2: CAR (699 HK) déjà vu: Charles Zhengyao Lu and the same group of closely-connected private equity investors walked away with USD 1.6 billion from CAR (699 HK) while minority shareholders took heavy losses
似曾相识:卢正耀(Charles Zhengyao Lu)和同一批关系密切的私人股本投资者从中非(699 HK)手中拿走了16亿美元，而少数股东蒙受了巨大损失。
Red Flag #3: Through acquisition of Borgward, Luckin’s Chairman Charles Zhengyao Lu transferred RMB 137 million from UCAR (838006 CH) to his related party, Baiyin Wang. UCAR, Borgward, and Baiyin Wang are on the hook to pay BAIC-Foton Motors RMB 5.95 billion over the next 12 months. Now Baiyin Wang owns a recently founded coffee machine vendor located next door to Luckin’s Headquarter
瑞幸集团董事长陆正耀通过收购宝沃，将1.37亿元人民币从UCAR (838006 CH)转移到其关联方——王白银。UCAR、Borgward和Baiyin Wang将在未来12个月向百富顿汽车支付59.5亿元人民币。现在，在瑞幸总部的隔壁，有一家刚成立不久的咖啡机供应商。
Red Flag #4: Luckin recently raised USD 865 million through a follow-on offering and a convertible bond offering to develop its “unmanned retail” strategy, which is more likely a convenient way for management to siphon large amount of cash from the company
瑞幸最近通过增发和发行可转换债券筹集了8.65亿美元，以发展其“无人零售”战略，这更可能是管理层从公司吸走大量现金的便捷方式。
Red Flag #5: Luckin’s independent board member, Sean Shao, is/was on the board of some very questionable Chinese companies listed in the US that have incurred significant losses on their public investors
瑞幸的独立董事肖恩·邵(Sean Shao)是一些非常可疑的在美上市中国公司的董事，这些公司的公开投资者蒙受了重大损失。
瑞幸的招股说明书显示，其独立董事邵绍锋(Sean Shao)在德勤(Deloitte)工作10年后，曾在多家在美上市的中国公司担任董事。我们详细研究这些公司,发现的18家公司,肖恩•邵曾在董事会4被指控的欺诈行为(CHME,阿迪,GRO和勇)和5是反向收购——臭名昭著的生成大批中国欺诈公司早在2011年- 2012年。
Part Two: The Fundamentally Broken Business Before 3rd Quarter, 2019第二部分：2019年第三季度之前基本崩溃的业务
Business Model Flaw #1: Luckin’s proposition to target core functional coffee demand is wrong: China’s caffeine intake level of 86mg/day per capita is comparable to other Asian countries already, with 95% of the intake from tea. The market of core functional coffee product in China is small and moderately growing in China.
商业模式缺陷#1:瑞幸针对核心功能咖啡需求的主张是错误的:中国人均86毫克/天的咖啡因摄入量已经与其他亚洲国家相当，95%的摄入量来自茶叶。在中国，核心功能咖啡产品的市场规模较小，且正在适度增长。
Business Model Flaw #2: Luckin’s customers are highly price sensitive and retention is driven by generous price promotion; Luckin’s attempt to decrease discount level (i.e. raise effective price) and increase same store sales at the same time is mission impossible
商业模式缺陷#2:瑞幸的客户对价格高度敏感，慷慨的价格推广是留住他们的动力;瑞幸试图降低折扣水平(即提高有效价格)，同时增加同店销售额是不可能完成的任务
Business Model Flaw #3: Flawed unit economics that has no chance to see profit: Luckin’s broken business model is bound to collapse
商业模式缺陷#3:有缺陷的单位经济没有机会看到利润:瑞幸破碎的商业模式注定要崩溃。
Business Model Flaw #4: Luckin’s dream “to be part of everyone’s everyday life, starting with coffee” is unlikely to come true, as it lacks core competence in non-coffee products as well. Its “platform” is full of opportunist customers without brand loyalty. Its labor-light store model is only suitable for making “Generation 1.0” tea drinks that have been in the market for more than a decade, while leading fresh tea players have pioneered “Generation 3.0” products five years ago.
商业模式缺陷#4:瑞幸“从咖啡开始，成为每个人日常生活的一部分”的梦想不太可能实现，因为它在非咖啡产品方面也缺乏核心竞争力。它的“平台”充满了没有品牌忠诚度的机会主义客户。它的lab -light商店模式只适用于生产已经上市十多年的“1.0代”茶饮料，而领先的鲜茶生产商五年前就率先推出了“3.0代”产品。
Business Model Flaw #5: The franchise business of Luckin Tea is subject to high compliance risk as it’s not registered with relevant authority as required by law, because Luckin Tea launched its franchise business in September 2019 without having at least two directly-operated stores fully operational for at least 1 year.
商业模式缺陷# 5:Luckin茶受到高的特许经营业务合规风险,因为它不是在有关机关依法注册,因为Luckin茶2019年9月推出了特许经营业务完全没有至少两个直接经营的店铺运营至少1年。