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喆学院 | 从中概REITs在疫情中的表现看REITs产品的抗风险能力

新冠肺炎疫情爆发以来,席卷全球的停工停产、禁止人群聚集等措施导致国内投资性商业物业经营收入大减,而作为REITs及CMBS底层标的物业的酒店、综合商场、写字楼及物流地产等,属于面临较大压力的资产类型。同样,对于主要标的资产位于大陆地区的中概REITs而言,经营收入的大幅萎缩,必将带来短期内出现不同程度的业绩下滑。

喆安投资从疫情爆发以来,一直对中概REITs进行密切关注和跟踪研究,经过两个月的研究,特将中概REITs在疫情发生以来的股价变动情况整理成册并进行分析,通过研究REITs在极端因素导致经济下行的环境下的抗风险能力,让更多人了解这一产品为何会成为资产证券化中的主流。

1中概REITs概述

1.港交所中概REITs基本情况

香港房地产投资信托基金项下投资大陆物业的共6支,占上市香港房地产投资信托基金数量的二分之一,包括春泉、汇贤、领展、越秀、开元、招商局。截至2019年末,该6支上市REITs合计市值超过2000亿元人民币。列表如下:

2.新交所中概REITs基本情况

在新交所上市的房托及合股式房产投资信托中,主要包括丰树物流信托、升禧环球房地产投资信托、凯德商用中国信托等10支REITs业务涉及中国大陆。据统计,截至2019年末,这10支 REITs的总市值为超过1100亿元人民币,列表如下:

注:1、2020年1月雅诗阁公寓信托与腾飞酒店信托正式合并,并更名为雅诗阁信托;

2、腾飞房地产信托、凯诗物流信托目前在中国大陆无相关投资物业。

3、过往在新交所上市并持有中国大陆物业的REITs累计有13支,但近几年经过资产出售及合并,目前在新交所上市且持有大陆资产的中概REITs只有10支。

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中概REITs疫情期间股价变动情况

1. 港交所中概REITs股价走势

疫情冲击下,全球经济遭受重创,无论股市、债市或者房地产市场,均创下历史新低,公募REITs市场也无法独善其身。此次疫情危机下,亚洲公募REITs市场遭受冲击程度远超欧美。

从香港股市看,回看过去三个月中概REITs股价走势,我们发现股价变化的几个重要时点。

  • 第一个时点是在1月20日,这一天港交所6支中概REITs股价均为疫情冲击前的相对高点,而这一天之后股价纷纷下跌。为什么是1月20日?回顾疫情发展时间序列可以发现,这一天大陆官方正式通告“证实肺炎存在人传人情况”“建议居民进行居家隔离”等信息,此后中国大陆地区正式拉开防控新冠肺炎全面阻击战。因此,在疫情防控叠加春节假期的影响下,持有中国大陆物业的中概REITs可预见在短期内将面临资产运营收入下滑等困境。此外,为支持商户缓解现金流压力而采取的免租减租措施,进一步加剧资产运营收入萎缩,中概REITs股价持续下行。

  • 第二个时点是在3月23日,这一时点前后为疫情影响期内中概REITs股价下跌的相对低点,在此之前股价均连续波动下行,而此后股价开始触底反弹。为什么是3月23日?首先,随着中国国内疫情防控逐渐取得成效,截止3月23日除湖北外,中国大陆其他省份均连续多日无新增确诊病例;并且中国官方在3月24日宣布武汉将在14天后(即4月8日)正式解封,可以认为这是中国疫情防控取得阶段性胜利的标志。此外,3月23日前后全球疫情开始爆发,越来越多国家宣布进入紧急状态,欧洲及北美主要发达国际经济基本停摆。在此情形下,中国大陆逐渐复苏的经济环境成为全球资本的避难所,中概REITs凭借中国经济的逆势回升实现触底反弹。

尽管当前港交所中概REITs股价较先前低点出现较大回升,但疫情对中概REITs的短期冲击却是创下历史性记录。我们统计了港交所6支中概REITs从1月20日-4月20日以来的股价变化情况,可以清晰的看出疫情对于中概REITs的冲击。

数据显示,在疫情影响期间,港交所6支中概REITs平均最大跌幅达35.50%。其中,汇贤产业信托创下中概REITs最大涨跌幅记录,最高价到最低价的跌幅达到39.82%,这与其持有的资产类型主要为综合体和酒店有关。越秀房产信托基金最大跌幅达39.70%次之,与其持有资产主要位于疫情重灾区广州有关。此外,开源产业信托、春泉产业信、招商局商业房托基金最大跌幅均超过三成以上,领展房地产投资信托基金降幅也有25.83%之多。

为更直观了解港交所中概REITs在此次疫情中的波动,我们用香港恒生指数同期走势情况作为比较。

2020年1月20 日,香港恒生指数达到相对高点29174.92,随后开始下跌,至3月19日达到相对低点21139.26,最大跌幅达27.54%。对比来看,仅领展房地产投资信托基金最大跌幅好于香港恒生指数,显示出较强的抗风险能力;其他中概REITs波动程度均明显强于大盘指数。

截至4月20日,中概REITs均较最低点有一定程度修复,但整体仍远低于疫情前的相对高点。具体看,仅招商局商业房托基金整体修复较快,期间跌幅由33.13%收窄至12.77%,表现出较强的修复能力,主要原因可能在于:一方面招商局REITs为新股上市,市场看好其未来较强的增长潜力;另一方面其主要持有资产为位于深圳蛇口区的写字楼,目前整体复工复产情况良好,租金收入影响有限。而其他持有综合体及酒店资产的中概REITs修复有限,主因当前疫情稳定期人群聚集限制措施仍在持续,线下消费并未出现报复性回升,使得资产运营收入下滑困境难以好转。

2.新交所中概REITs股价走势

与港交所中概REITs类似,新交所中概REITs在疫情发生以来同样遭遇重创。从10支中概REITs的股价走势看,大多于1月20日前后开始下调,并于3月19日前后交易量大增,股价大幅下探至相对低点。从新加坡疫情发展趋势看,3月19日前后新加坡疫情迎来第一波高峰,全国性的管控引发市场恐慌性抛售。3月24日开始短暂修复,目前处于波动回升的过程。不过,4月5日前后,新加坡疫情再次爆发,这对于正处于修复中的股市来说无疑是又一次重击。

从股价波动幅度来看,新交所中概REITs平均最大跌幅达40.66%,较港交所中概REITs最大跌幅高5.16个百分点,超过同期富时新加坡海峡时报指数最大跌幅33.69%近7个百分点,可见其受疫情冲击程度之大。

其中,雅诗阁公寓信托最大跌幅达49.63%,几乎腰斩。这是由于疫情冲击下,新加坡的酒店及服务式公寓业务因整体需求疲软,在短期内面临盈利下滑的风险。无独有偶,新加坡其余三大酒店信托:城市发展酒店服务信托(CDL Hospitality Trusts)、辉盛国际信托(Frasers Hospitality Trust),以及远东酒店信托(Far East Hospitality Trust)均在2月遭遇的大量抛售,股价折损近半。而从当前新加坡及全球疫情发展趋势看,全球旅游业二季度几乎停摆,这使得包括雅诗阁公寓信托在内的新加坡四大酒店信托,在二季度面临进一步崩盘的风险。

此外,非纯酒店信托的华联商业信托股价跌幅同样扩大至48.21%,这是由于华联商业信托于2019年并入华联酒店信托,并且其贡献华联商业信托总收入的30%。这也是华联商业信托在此次疫情期间遭遇巨大冲击的主要原因。

不过,新交所中概REITs中,丰树物流信托表现出较其他REITs更强的韧性。虽然中国物流地产市场受到了来自疫情的一定影响,但相比酒店、零售地产、办公楼等其它物业类型,物流地产显示出了极强的韧性和抗风险的能力。一方面,存量物流地产的租金整体依然表现出良好的稳定现金流态势,另一方面,虽然疫情在一定程度上打乱了原有的租赁节奏,但大部分新增租赁只是有所延迟,并未取消。即使传统零售业短期内受到了很大冲击,但由于其对仓库的必然需求,存量仓储市场所受影响十分有限——这亦是物流地产与其他地产业态(尤其是商业业态)之间的区别。此外,线上零售全渠道营销持续催生物流地产需求。这就不难理解,为什么丰树物流信托能展现出极强的修复能力。

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结论及预期

从这次疫情对中概REITs的冲击来看,港交所及新交所中概REITs的波动程度要明显大于相应的大盘指数,这一点看似不符合“REITs具有更强的抗风险能力”的特性。事实上我们认为这一市场变化的悖论其实是有因可循。

首先,从疫情的根本冲击点看,全球疫情防控的主要措施是限制人群聚集、减少人群流动,这一点对于商业地产,特别是酒店、零售类地产的影响是致命的,并且随着疫情冲击持续,酒店和零售类信托将难以扭转跌势。总体看,商业地产遭受的针对性冲击远高于全行业的冲击程度。

以新加坡酒店行业为例,随着新加坡疫情于4月初的再次爆发,预计今年第二季将会看见疫情对酒店行业真正显著的影响,预计全年新加坡旅客人数将锐减高达30%。保守估计,酒店投资信托在此期间的重创需要两年才能完全恢复。

不过,疫情冲击下,物流地产顽强经受住风险考验,管控措施拉开的空间距离恰恰为物流地产打开了发展空间。无论是疫情期间生鲜电商等新兴需求的提速,还是疫情后传统零售全渠道的恢复,无疑会在需求端利好物流市场的未来发展。同时,在新增供应方面,不同城市呈现不同的格局,这导致城市层面的供求关系存在一定分化,这对于物流地产的区域一体化或将带来更多城市机会。

从港交所和新交所中概REITs的未来走势看,我们认为港交所中概REITs可能会展现出较快的修复能力,而新交所中概REITs将会经历更为长期的筑底期。主要原因在于随着中国国内经济的快速复苏,为主要持有资产位于中国大陆的港交所中概REITs提供了更有利的经济环境;而持有资产更偏于全球布局的新交所中概REITs,在全球疫情蔓延的环境下,短期内难以扭转下行趋势,并且随着全球疫情的反复,市场的恐慌性抛售使得新交所中概REITs仍有进一步探底的可能性。