市场拾遗

安

zbcj@sph.com.sg

尽管冠病疫情冲击全球经济，但全球股市在经过3月份的暴跌后强力反弹。唱好股市的分析师说，股市表现与经济数据越离越远，其中的一个原因是各国政府推出经济拯救配套，为市场注入大量的流动性（或资金）而支撑着股市。他们也指出，股市是前瞻性的，市场先行将疫情后的经济复苏反映在股价上。

然而，疫情的发展充满变数，而防疫专家普遍认为，在疫情消退的国家很可能出现另一波的传播风险。在疫苗问世之前，受灾国还是会继续采取不同程度的边境控制以及人流限制措施。这将继续影响经济活动，并提高交易成本与挤压企业的盈利。但引领全球的美国股市，尚未充分反映疫情对企业的冲击以及疫情卷土重来的风险。

上星期五，美国联邦储备局在《金融稳定报告》中警告，如果疫情恶化，资产价格将面临大幅度下跌的风险。一旦资产价格下跌，从事杠杆投资的美国对冲基金可能抛售资产套现以填补按金或降低风险。它指出，这可能是3月份金融市场的流动性紧缩的原因之一。

联储局在报告中也指出，疫情影响企业的销售与盈利，可能导致它们无法偿还债务，而银行将面对“显著的亏损”。此外，自2月底以来，美国已有1250亿美元（1786亿新元）的投资级企业债券降级为投机级（俗称垃圾债券）。它警告，大规模的企业债券评级降至投机级债券，将引发投资者抛售以及市场恐慌。

其次，股市尚未充分反映企业偿债以及融资压力上升的风险。疫情当前，各国纷纷推出经济拯救配套，为市场注入大量流动性，暂时纾缓企业的资金压力。然而，疫情对经济以及企业的冲击，可能持续一段相当长的时间。即使疫情消退，经济也不太可能出现V字型的强力反弹。在营业前景可见度低的情况下，许多企业削减投资或冻结股息派发，也有些企业向股东集资。这都对股市造成压力。

以本地股市为例，新加坡航空公司（SIA）发行附加股以及强制性可转换债券，向股东筹集88亿元。继新航后，悦榕控股（Banyan Tree）上个星期宣布，它将以每100股配售6股可转换债券，向股东筹集5040万元。可转换债券的年票息高达7.5％，而债券持有者可在两年内以每股0.25元转换成股票，比最后闭市价0.265元稍低。

该公司指出，疫情导致全球的企业面对流动性紧缩问题，因此必须筹集资金以应付不确定的未来。它也与银行商量，暂缓偿还贷款与利息开支，并中止非必要的资本开支以及削减营运成本，以保留现金。

悦榕控股估计，疫情对业务的冲击可能持续12个月。即使它束紧腰带，每个月在营运方面的现金耗损（cash burn）约200万元至300万元。

新航则指出，它无法估计航空业何时复苏，但在一年至一年半的时间内，不太可能恢复到疫情前的水平。新航已削减96％的航班，但分析员推算，它每个月在营运方面的现金耗损达4.5亿元。这不包括资本开支在内。

未反映中美关系
所可能出现黑天鹅事件

第三，股市尚未充分反映中美关系所可能出现的黑天鹅事件。美国总统特朗普最近恫言要切断和中国的所有关系，以“节省5000亿美元”。这5000亿美元可能是指美国每年从中国进口商品的数额。但市场目前普遍认为，中美关系不可能完全脱钩，特朗普放出的重话不可当真。

然而，美国政府日前以国家安全为由，对中国科技巨头华为实施出口限制，以切断后者的芯片供应。根据这项规定，所有使用美国设备的外国芯片制造商必须获得美国许可，才可向华为供货。另一方面，美国政府最近也阻止联邦雇员退休基金投资中国企业。有官员指出，美国将对中国处理疫情的方式问责，并考虑对中国实施经济制裁。

中美关系恶化，从贸易纠纷扩展至科技以及意识形态的竞争。美国总统选举在即，两党对围堵中国都有共识。疫情对美国经济的冲击，导致特朗普的选情告急。在对华政策上，他必须表现得比民主党对手更为强硬。

全球资产价格虚高、企业偿债压力大以及中美关系恶化，在疫情来袭之前已经存在。但在长期的低利率环境以及宽松的货币措施下，全球股市面对这些风险时，表现得相当坚韧。即使疫情对经济以及企业造成巨大的冲击，但股市还是高唱明天会更好。股市真的与经济脱钩了吗？

在2007年，时任花旗银行执行长查克·普林斯（Chuck Prince）说了一句名言：“当名为‘流动性’的音乐戛然而止，事情就大了。但只要音乐不停，我们就必须把这支舞跳下去。我们还在跳。”不久后，全球金融危机在美国引爆。