市场拾遗

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股市投资者一般上都听说过，利率上涨推高利息开支，对房地产投资信托（REIT）不利。其实，REIT的租用率下跌，也会影响业绩和股息派发，但REIT的租约风险（leasing risk）却没有受到同等的重视。企业债务过高、经济增长放缓以及全球供应链的重新布局，将加大REIT的租约风险。

上星期二，香港上市公司CWT国际发生债务违约事件，牵连本地三家REIT。债权人发出违约通知，表示将接管CWT国际所提供的抵押资产，包括新加坡CWT公司的100％股权。这将可能导致新加坡CWT公司也出现违约事件，从而影响它与本地REIT的租约。

CWT国际是中国海航集团旗下的香港上市公司。曾几何时，海航集团通过举债狂购海外资产，包括在2017年以14亿元全面收购本地上市公司迅通集团（CWT），并将后者从本地股市除牌后，以CWT国际的称号在香港上市。不过，在中国政府加大对海外并购管控的力度后，海航集团转而抛售海外资产以减轻债务压力。

去年7月，CWT以售后回租（Sale and Leaseback）的方式，将本地五个仓储物流设施脱售给丰树物流信托（Mapletree Logistics Trust），套现7亿3000万元。丰树物流信托将这些资产租回给CWT，初期的租金回报率是6.2％，而CWT也成为丰树物流信托的最大租户。截至去年底，在丰树物流信托的总租金收入中，CWT占9.1％。

另外两家受影响的是凯诗物流信托（Cache Logistics Trust）以及宝泽亚太房地产信托（AIMS APAC REIT）。截至去年底，CWT在凯诗物流信以及宝泽亚太房地产信托的租金总收入所占的比重，分别达20.6％以及8.4％。

这三家REIT异口同声指出，CWT至今没有拖欠租金，而且它们也持有三至六个月的押金。凯诗物流信托指出，目前CWT所占的租金比重已下跌至16.5％。它有信心说服那些使用CWT仓储设施的租户，直接与凯诗物流信托签约，并找新租户以确保租金收入平稳。

不过，以目前经济放缓的市况，REIT在失去一个大租户后，要找到新租户填补所有的空间，需要一些时间。此外，有些房地产是根据特殊需要而设计，或是在使用上受政府条规限制，这使REIT在寻找租户时碰到更大的困难。

例如，在2015年速美商业信托（Soilbuild Business Space Reit）以9700万元向特艺石油能源（Technics Oil & Gas）购买一块工业房地产地段，然后租回给后者。不久后，特艺石油能源因债务问题申请司法管理，而速美商业信托也没收了18个月的租金押金。不过，裕廊集团规定，该地段至少70％必须是租给油气行业的租户。在油气业低迷的市况下，这个房地产大部分空置多年。最近，速美商业信托以3400万元脱售这个资产，远低于它之前支付的9700万元买价。

速美商业信托目前又有另一个大租户面临司法管理，这个租户占总租金收入的比重达6.1％。

不少债务高的企业，通过售后回租的方式，将房地产脱售给REIT套现，而REIT也通过回租的方式，获取租金回报。一般上，债务高的企业急于套现，在回租时愿意支付较高的租金。售后回租推高REIT的租金回报，但债务高的租户也加大REIT的租约风险。

在2014年，凯发集团（Hyflux）以售后回租的方式，将总部大厦卖给腾飞瑞资（Ascendas REIT），套现1亿7000万元。当时，凯发的债务已经相当高。在这项交易中，凯发向腾飞瑞资租回大厦一半的楼面，租约15年，并为空置的空间提供三年的租金保证。腾飞瑞资当时说，它第一年从这个大厦获得的净投资收益达6.98％。

同样的，凯发在2017年将大士南的一块地段卖给易商红木信托（ESR REIT），套现9500万元，并且也签下15年的回租租约。易商红木信托当时在文告中说，这宗交易让它“扩大优质租户组合”。不久后，凯发宣布债务重组，而腾飞瑞资与易商红木信托分别向它索偿1亿2000万元及1亿5000万元的租金担保损失。

本地REIT的股价今年以来已上涨近10％，主要是市场对利率风险的担忧减退。但在经济放缓以及需求疲软之际，REIT的租约风险比利率风险来得大，而这似乎还未完全反映在REIT的股价上。