研报 | 国泰航空 (293.HK) - 转型计画开始取得进展，上调评级至增持

财务支出增长较快，应占贡献较大：财务支出淨额增加35%至17.6亿，主要源自为新引进飞机融资增加的利息支出，2017年公司接收12架A350飞机，2018年计画接收10架，目前公司手握飞机订单84架，包括去年9月新增的32架新订单；应占联属公司溢利提高28%至26.3亿，是下半年业绩扭亏的重要推手，主要来自于国货航和国航贡献的应占溢利的提升。

客运收益率仍然受压：期内，客运收益同比减少0.8%至664.08亿元，反映航空客运市场竞争依旧激烈，不过降幅缩窄。国泰大部分航线的客运收益率依然受压，北美（-5%）、西南太平洋（-3.2%）及北亚航线（-2.8%）收益率表现疲弱，不过头等舱和商务舱表现良好部分抵消了经济舱的降幅，整体客运收益率同比下降3.3%至52.3仙，客座率同比小幅下降0.1个百分点至84.4%。

货运业务强劲反弹：公司货运业务在经历两年的下滑后终于重回增长，收益同比强劲上升19%至239.03亿元，以反映来自中国内地的需求增长和香港恢复徵收燃油附加费，货运收益率上升11.3%至1.77元，载运率上升3.4个百分点至67.8%。公司正加开货运班次以充分把握货运市场的增长机遇。我们预计在全球经济持续复苏的基础上，货运业务前景依然乐观。

三年转型计画开始取得进展：为应对现时行业竞争挑战，国泰于2017年上半年正式开始为期三年的企业转型计画，包括降低成本冗馀，提高效率，加强品牌地位，以期成为更加精简灵活和更具盈利能力的航空公司，务求令收益和财务表现能够长期持续回升。企业转型计画的正面成果于去年下半年开始显现，单位吨公里成本（除燃油）仅增0.9%，由2.12元升至2.14元。

估值与评级

2018年前五个月国泰航空的营运资料显示，中国内地和北美航线的客座率出现上升，分别改善2.2和2.5个百分点，澳洲/欧洲/南亚航线的客座率则下滑2.5-3.4个百分点，除了中国内地外，其他航线与运力投放分佈基本符合。货运业务方面，载运率走高2个百分点至67.8%，需求增速继续强于运力投放。我们预计整体需求将温和复苏，而成本裁减效应继续显现，不过攀升的财务支出也将侵蚀一部分节流效果。综合考量，根据最新的盈利预测，给予公司12个月目标价14.3港元，对应2018/2019年预期预期市淨率0.9/0.85倍，上调至“增持”评级。(现价截至2018年7月11日)

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资料数据参考来源：新加坡证券交易所（SGX）

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