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上海医药 (2607.HK)
公司完成H股配售，募集31亿港元资金；完成收购康得乐中国，业务整合进一步推进，DTP药房业务有望随着整合加速拓展；电商平台正积极寻求引入新战略投资者。考虑到股本扩大及两票制的影响，我们调低17E/18E的每股收益至1.25元/1.45元，保守假设14.2倍目标市盈率（接近两年历史平均值），得到H股目标价24.8港元，维持“买入”评级。(现价截至2月21日)
H股配股集资31亿港元
公司1月26日宣布成功完成H股配售，募集款项净额达3116.79百万港元，所得款项净额拟用于工业制造和分销业务拓展及补充运营资金。本次募集以每股20.43港元，向不少于6名且不多于10名承配人发行共153百万股新H股，分别占配售前已发行H股总数20%，占已发行股本总额约5.7%。配售完成后，境外H股占已发行股本32.34%（配售前28.48%），A股股份数保持不变，占已发行股本比例67.66%（配售前71.52%）。
完成收购康得乐中国
公司公告称完成收购康得乐马来西亚(间接拥有全部康得乐中国业务)，以现金出资预计约5.57亿美元，约合44亿港币。康得乐中国总裁林雯诗及公司主要核心骨干已决定留任，团队按既定的业绩目标启动2018运营计画。目前收购已完成交割，上海医药成立融合对接小组推进整合工作。收购使得上海医药的分销网路进一步扩大至覆盖24个省市，更接近2020年完成覆盖全国28省市的目标，公司的进口药品总代理品种数跃居行业第一，成为中国最大的进口药品代理商和分销商。
DTP药房业务进一步整合
DTP药房商业模式的驱动因素来自于未来中国公立医院处方外流的趋势，肿瘤和慢病等治疗性用药等用药比例上升，以及居民支付能力随着医保商保覆盖更广而提升。开展DTP业务是医药流通企业未来重要增长点之一。根据IMS统计，DTP市场规模2016年为105亿，预计到2020年，DTP市场容量接近400亿，年复合增长率预计达到39.7%。上海医药开展DTP药房业务的主要优势在于其丰富的上游药品资源和医院管道资源，使其能够更好地控制成本费用，并且承接医院处方外流。整合康得乐DTP业务之后，上海医药将拥有超过70家DTP药房，覆盖全国大部分经济发达省市。
电商平台寻求新投资者
上海医药于2015年3月与京东、IDG资本、软银中国资本等共同投资设立上药云健康，作为旗下电商平台公司，与京东在战略、资本、业务等层面建立全面战略合作伙伴关系。上药云健康以电子处方作为核心业务模式，同时发展B2C与B2B业务。上药云健康旗下的“益药·药房”是专注于新特药的零售、慈善赠药及患者管理服务的DTP专业药房，在全国拥有32家益药专业药房，遍布13个省27个市。随着上海医药和康得乐中国整合工作启动，以“益药·药房”为品牌的新特药服务网路版图将进一步延伸。上海医药官网披露，上药云健康目前正在积极筹备新一轮融资、引入更多战略投资者，以拓展电商平台的实施应用。
估值与风险
考虑到两票制的影响可能在2018年上半年持续，加上配股的稀释作用，我们调低EPS预测至2017年1.25元每股、2018年1.45元每股。估值方面，公司与H股上市的医药流通企业相比仍具吸引力。H股流通药企目前市盈率在22.87倍左右，上海医药13.9倍，2018年行业平均预期市盈率在16.38倍左右，上海医药仅10.87倍。此外，公司一直维持30%左右的派息比率，股息率（2.09%）高于港股同业公司（1.55%）。A股方面情况也是如此。我们保守假设14.2倍目标市盈率（相当于公司过去两年平均市盈率），得到目标价24.8港元（汇率=0.8326）。下行风险包括：1）两票制影响调拨业务；2）电商业务发展不及预期；3）行业政策风险；4）股本稀释影响。
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资料数据参考来源：新加坡证券交易所
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