宏观概述
一年前，我们称自己的年度展望为“强劲的顺风”，认为2017年的增长势头将延续到2018年。但我们也警告，对于资产市场而言，2017年的“金发女孩经济”将很难延续至2018年。
确实，虽然存在着对贸易和地缘政治轻微不稳定的担忧，但全球经济今年的增长似乎在沿着计划前进，预计会略高于3.5%。然而，随着时间的推移，受到加息、收益增长放缓和流动性略微收紧的影响，资产市场失去了动力。自去年10月以来的大幅抛售，反映了对于市场前景不断恶化的态度以及日益增加的不确定性。在贸易战争、欧洲政治和中东紧张局势方面，也看不到结束的迹象。并且中国和欧洲目前的需求持续放缓，美国经济在未来几个季度也可能放缓，我们有理由认为，本轮经济周期的增长峰期已过。
但在我们看来，增长峰期已过并不意味着美元或美国利率见顶。在我们看来，失业率远低于4%、工资增长在3%以上、通胀在2%以上以及经济增长速度（尽管与2018年相比有所放缓）为可观的2.5%的情况下，美联储将很难停止加息之路。这将为美元进一步走强和利率上升留下一些空间。我们还认为，在美联储的放松政策成为现实之前，资产市场必须做出更多修正。
即使达成了一些贸易协议，中美冲突的阴影仍将笼罩2019年至2020年。在遏制中国在技术和军事领域的崛起方面，美国采取了强硬立场。即使关税战争减弱，这种立场也会持续下去。这可能会改变该地区的投资格局，最终会给东盟经济体带来一些上行空间，因为他们会从贸易转移中获益，但就投资而言，短期内将会出现重大损失。
一场全面的贸易战，对中国对美出口征收25%的关税，很可能会将全球经济推向衰退，并在资产市场引发大规模抛售。在这种情况下，到2020年，美国经济增速可能会低于1%，中国的增速可能会低于5%。
供需严重失衡很可能会持续几个季度，而油价下跌能带来一线希望。我们认为，最终石油供应将被削减，而美国与伊朗的紧张关系将推动油价回升。但就目前而言，对于印度和印尼等大型石油进口国来说，这将是一项亟需的缓解措施。
今年以来，做多波动率一直是一种成功的交易策略。我们认为，2019年至2020年很可能会出现这种情况。在我们看来，即使经济即将出现放缓，G3流动性的相对收紧也将对利率和信贷构成压力。
2019年，以中国为首的几个主要新兴市场经济体将实施宽松财政政策。面临本国货币乘数的下降，中国政府将更加重视财政支持。考虑到与大选有关的因素，可以预计，印度和印度尼西亚的公共和私人支出也会增加。
选举对新兴市场是好是坏？我们的研究表明，只要选举没有产生重大意外，它只与经济轨迹的温和变化有关。我们确信，2019年印度议会选举或印尼总统选举将占据许多新闻头条，但无论结果如何，我们认为这两个经济体的发展方向在选举后都不会有任何重大变化。
货币
美元基础相对较强，其指数（DXY）将在2019年升至100点以上。美国经济将在2019年连续第二年超过发达市场同行。到2019年，美联储的基金利率和美国10年期国债收益率将进一步限制在3%以上。美联储的资产负债表占GDP的比例有望缩小至低于20%，而欧元区和日本的这一比例分别为40%和100%。
放缓的经济增长和强硬的政治政策将使欧元跌至1.10以下。到2019年，欧元区经济增长率将连续第二年低于2%。欧央行更有可能在2020年初而不是2019年末加息。意大利的零增长将坚定罗马捍卫其扩张性财政支出计划的决心，抵住布鲁塞尔方面的压力以示尊重欧盟财政规则。当2019年5月的欧洲议会选举中出现更多极右翼政党时，欧盟的统一团结将受到质疑。
英镑将跌至2016年英国脱欧公投后的1.20低点。英国退欧不再像一个“成交还是不成交”的游戏，而已演变为一场关乎王国团结的生死存亡危机。棘手的政治局面阻碍了特雷莎·梅首相召集所有政党——保守党退欧派和留欧派、北爱尔兰和苏格兰——支持英国和布鲁塞尔之间谈判达成的脱欧协议。平稳有序的英国脱欧已不再是板上钉钉的事。
日元兑美元汇率将跌至115至120之间。日本的首要任务已经从遏制通货膨胀转向支持经济。2019年的实际GDP增长预计将下滑至1%以下，这是自2016年以来的首次。安倍政府正在考虑一项10万亿日元刺激计划，以抵消2019年10月消费税从8%上调至10%的影响。随着日本央行搁置其刺激计划，转而采取更多宽松措施，贸易战的冲击将第三次推迟消费税的征收。
人民币兑美元汇率将破7，到全球金融危机前的水平。中国人民银行正在寻找“灰犀牛”金融风险——这种风险非常明显，但被忽视了——在2019年再次出现的风险。贸易紧张导致了自全球金融危机以来最慢的增长，以及自1993年以来的首次经常项目赤字。债务评级机构一直对更多的企业债务违约和地方政府的隐性债务保持警惕。在保持金融稳定的同时，通过国内需求来缓解贸易紧张带来的增长压力（尤其是如果特朗普对剩余2670亿美元的中国商品征收关税的话），将更具挑战性。除了扩大预算赤字的更多财政刺激措施外，我们预期中国政府将进一步下调存款准备金率和利率。
恢复升值立场并没有也不会阻止新加坡元对美元的贬值。新加坡的汇率政策使美元/新加坡元与美元兑德国马克和亚洲新兴货币的走势一致。尽管新加坡元政策在4月份回归温和渐进的升值立场，但美元兑新加坡元汇率仍升至1.38，最能说明这一点。
展望未来，我们看到德国马克在国内因素方面出现更多疲软。到2019年，亚洲新兴货币将背负美元走强、美国利率上升、信贷/金融环境收紧、贸易紧张和全球增长风险等去年的包袱。亚洲三种最疲软的货币——印度卢比、印尼卢比和菲律宾比索——尚未摆脱经常项目/财政赤字。亚洲具有弹性的货币——泰铢和韩元——健康的外部盈余部分也开始随着经济增长放缓而收窄。亚洲地区将面临两大关键风险：大规模资本外流和私人/主权债务评级下调。新加坡元处于4%的政策区间上限，以抵御外部不确定性，风险回报预期倾向于2019年新加坡元走弱至1.40以下。
股票
我们对亚洲市场仍持谨慎态度，但其中也可能存在机遇。美元走强、亚洲货币疲软以及美国利率上升是亚洲市场面临的主要阻力。然而，尽管目前的估值水平如此之低，再加上过度悲观的情绪盛行，我们仍认为市场中存在一定机遇。投资者应密切关注市场波动，保持防御性，并保留现金，以便在机会出现时进行配置。
在最近的抛售中，除日本以外的亚洲国家目前的股价比平均水平低了近一个标准差。这是以往亚洲国家在市场压力下得以反弹的水平。我们认为，在这个水平上，寻求价值型股票的长期投资者能为市场提供良好的支撑。我们建议选购收益可见性高的股票和收益成长型的股票以抵御市场的波动。
此外，现金水平也有待部署。根据美国新兴市场投资基金研究公司（EPFR）的一项调查，截至10月底，除日本外的亚洲国家的基金现金水平已达到2011年以来的最高水平！我们认为，投资者的悲观情绪已经达到极端，几乎达到了投降的水平。因此，一旦部分不确定性得到解决，市场就有办法实现反弹。例如，贸易紧张局势缓解或美联储立场不那么强硬，市场则得以反弹，这可能会带来诱人的交易机会。如果出现这种情况，投资者应该掌握一份惨遭重创的价值型股票清单。
我们目前看好的市场是中国和新加坡。在我们看来，在香港上市的中国相关股票有一定的投资机遇。在低估值、政策刺激以及贸易谈判的大门仍然敞开的情况下，我们认为市场存在发展机会。尽管现在谈论中国的再杠杆化可能还为时过早，但中国政府可能在一定程度上实施去监管政策，并使许多行业受益，就像2018年这些行业受到负面影响一样。中国的关键行业选择包括中国的保险公司、银行、互联网、电信设备、医疗和教育，这些行业得到了长期政策目标的支持。同样，我们相信，长期投资者可以在新加坡找到价值型股票，因为新加坡是PE和股息率最低的市场之一。
我们认为，随着东盟地区主要压力点可能转好，该地区市场也存在发展机遇。美元可能触顶、油价见底、加息暂停、美国债券收益率见顶，这些因素可能导致价格向上行倾斜，而东盟市场通常对这些因素很敏感。该地区的常见投资主题包括政府支出、弹性国内需求以及企业如何从东盟经济共同体（AEC）中获益。泰国和印度尼西亚将在明年上半年举行选举，国内的情绪可能是积极的。我们预计，菲律宾的通胀将见顶，成为市场的主要催化剂。在新兴的东盟国家中，最受欢迎的市场是泰国，而最不受欢迎的市场是马来西亚。
我们相信，韩国仍将吸引投资者，因为这是最便宜的市场。改善与中国的关系是该市场发展的主要催化剂。
中国台湾和印度的表现可能不及该地区。到2019年，中国台湾仍是除日本以外亚洲地区增长最慢的经济体。尽管出口出现复苏（目前正在减弱），但由于公众信心疲弱和缺乏强有力的政策刺激，国内需求仍然相对低迷。我们目前对印度的权重偏低，希望出现低油价和通货膨胀的迹象，以便在其市场中变得更加积极。
（中文翻译未经作者本人审定，如有疑问请以英文原文为准）