对于商业地产企业来说，资本和运营能力是最根本的能力，也是决定企业未来能够走多远的关键能力，而新加坡商业地产巨头凯德恰好完美地拥有这两种能力，并将其发挥到极致，成功实现了商业项目的“快周转”。说起凯德大家可能比较陌生，但提起上海人民广场的来福士广场，很多人应该比较熟悉了吧，那就是凯德开发的。

凯德从1984年进入中国以来，经过25年的发展，已经在中国42座城市拥有或者管理200多个项目。由于今年新冠肺炎疫情的爆发，凯德在中国的市场受到了严重的影响。

为了减少疫情带来的负面效应，中国政府和企业一起共度难关，持续发布了稳定和支持企业发展的相关政策，比如企业电费缴纳比例减少5%，使用汽油按照非高峰时段进行收费，减少或者暂停污水处理费的缴纳；在减轻企业财务负担和补贴方面，减免或暂缓企业有关人力资源社会保障基金的缴纳，减轻企业负担，同时降低企业的借贷成本，加大国家和各地地方政府的减税和补贴力度等等，切切实实为企业争取最大利益。

同时，凯德集团也宣布对旗下的中国商场实行减租政策，武汉所有商场，1月25日至2月13日期间的租金和物业管理费将全部免除；全国其他地区的所有凯德商场，1月25日至2月9日期间的租金和物业管理费也将减半。

除此之外，凯德的商城平台“凯德星”推出了面对商户的“战疫”暖心礼包，支持商家线上销售。通过该平台，实行对商户线上销售费用减免，最多可达3个月的线上扣点减免；升级消费者的线上补贴，凯德星会员消费时，可以做购物积分抵扣，相关积分费用由凯德星补贴给商户；另外，推出商户合作保障措施，简化入驻流程，加快线上推进速度。

除了为商家减租和提供“凯德星”支持外，凯德还与合作商户通过各种社会营销活动来增加人流量以拉动销售量。通过商场的官方社交媒体账户，在租户商店中进行实时流媒体直播，从而推动顾客与商户的实时互动；对于餐饮行业的扶持，则是利用现有的送餐服务推动促销活动，从而促进餐饮租户的销售；同时，凯德与零售商合作，在购物中心的微信页面上发起团购活动，以提高知名度并吸引新客户。

进入2020年一季度，虽然疫情对商业地产的影响剧烈，但是凯德仍然拿出了让人亮眼的成绩单，资产负债率仅仅只有35.8%，与去年年底相比也有所降低，平均债务成本也在降低。值得关注的是，投资凯德的收益虽然有所降低，但仍然维持在较高水平，对于众多投资者来说，显然是一剂强效的“安心丸”。

回顾2019年取得的成绩，凯德持续推进创新业务发展，实现税后净利润21.4亿新元（107.9亿人民币），较2018年增长了21.2%。全年运营税后净利润达到10.6亿新元（53.4亿人民币），创集团历史纪录。

那么，凯德是怎样取得如此优秀的成绩呢？尤其是与大悦城、龙湖天街、太古里、万达等众多网红MALL相比，凯德似乎有些“稳重老成”，其背后的资本运作“游戏规则”仍然保持着神秘。那么，我们就通过凯德商用中国信托（CRCT）的年度报告，来一起探知凯德的物业运营模式吧，从资本运作、项目运营和管理模式各个方面来一探究竟。

凯德令业界称为鬼斧神工的资本运作模式是怎样的呢？

从上面这张图中，我们可以看出，凯德商用中国信托（CRCT）是通过离岸、在岸的两级特殊目的公司（SPV）持有内地物业，在境内设立外商独资（WFOE）或合资项目公司，通过物业管理团队来管理境内物业，收取相应的物业管理费；境外在新加坡、香港或巴巴多斯设立特殊目的公司（SPV），这种特殊目的公司持有境内公司股权，同时获得境内项目公司的股息和利息收入；凯德商用中国信托（CRCT）则通过收购特殊目的公司（SPV）的股权实现在新加坡上市，在这一层面，有相应的基金管理人和委托人参与其中，分别从凯德商用中国信托（CRCT）获取基金管理费用和委托费用。对于凯德商用中国信托（CRCT）来说，这种双层结构虽然复杂，并且税务负担相对较重，但仍然证明是一条比较可行的海外上市之路。

在项目运作方面，凯德结合“PE+REITs”模式，私募基金收购并培育物业，待物业成熟产生稳定的现金流后，再打包或注入REITs实现退出。

这也是在考虑商业项目发展规律的基础上应运而生的，从开发到项目成熟一般需要近十年的时间，开业后的培育期一般2-3年，稳定期一般3-5年，成熟期可能需要5年以上。项目在培育期以前就需要大量资金支持，慢慢提升业绩，而项目成熟之后有了稳定的收益，但是租金就很难保持大幅度增长。这也就意味着，通常情况下，凯德可以将一个成熟商业项目注入REITs实现快速退出，提前一次性获得未来多年的现金流。

考虑到项目不同的运营周期对资金的需求方面有不同要求，凯德设立的两支专注于中国商业项目的私募基金——凯德商用中国发展基金（CRCDF）和凯德商用中国收入基金(CRCIF)，作为凯德商用中国信托（CRCT）的储备基金来实现资产收购。

其中，发展基金（CRCDF）储备开发阶段项目，然后将相对成熟的项目输送给收入基金(CRCIF)。然后，凯德商用中国信托（CRCT）以优先认购权的方式对凯德在中国控股的商业物业进行收购。

通过这样的资金运作，凯德构建了从开发商到私募基金再到REITs，一条完整的投资和退出流程。

前面我们讲到凯德通过将成熟商业项目注入到REITs中实现退出，那么可能会有人问，REITs究竟是什么呢？为什么可以通过REITs来变现？

其实，REITs就是房地产信托投资基金，是房地产证券化的重要手段，它可以把流动性较低、非证券形态的房地产拿来投资，直接转化为资本市场上的证券资产。具体来说，REITs以发行股票或收益凭证的方式来汇集众多投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者。

这样操作可以使REITs具有比较好的流动性，将完整的物业资产拆分成比较小的单元，到公开市场上市或流通，将大部分资金用来购买能够产生稳定现金流的物业资产，比如写字楼、商业零售、酒店、公寓等等，获得的大部分收益再分配给投资者；同时，REITs与房地产上市公司一样，也是杠杆经营，但是杠杆比较适中，美国的REITs资产负债率长期低于55%，凯德商用中国信托（CRCT）的杠杆仅有35%左右；一般来说，这种公开交易的REITs大多都是主动管理型公司，他们会积极参与到物业的经营管理中，拥有比较完整的公司治理结构。

REITs的优势也是比较明显，专业化的管理分散了房地产投资风险；对于投资者来说，不仅扩大了投资范围，也是一种相对安全、收益稳定、流动性强的投资产品，拥有的股权可以转让变现；从政府角度来看，REITs不仅可以盘活社会存量房产，还可以增加税收来源，可以说，是一种可以满足各方利益的金融工具。

了解了REITs的基本内容之后，我们来简单了解一下凯德发行的5支REITs和3支主要的中国私募基金，其中最主要的就是凯德商用中国信托（CRCT）和凯德商用中国收入基金（CRCIF）、凯德商用中国发展基金（CRCDF）两个基金。

凯德商用中国信托(CRCT)，2006年12月上市，是新加坡第一家最大的中国购物中心房地产投资信托基金(REITs)，拥有9家购物中心，此前出售了呼和浩特和郑州的两处凯德广场。

凯德商用中国收入基金 (CRCIF)，成立于2006年6月，主要收购经过重新定位、资产提升或租赁期满之后有潜力获取优质收益的商用物业。

凯德商用中国发展基金(CRCDF)，成立于2006年6月，主要投资中国境内的商场开发项目。

在管理模式方面，凯德进行精细化运营，持续优化投资组合。

尤其在2019年的几次投资交易中可以看出，先是出售芜湖凯德商用酒店这种非核心资产，然后将呼和浩特赛罕凯德广场酒店与呼和浩特市玉泉商城进行资产置换，将旧资产换成更具有规模效应的新资产，保证在激烈的市场竞争中能够获得更多优势；同时，凯德在哈尔滨和长沙两个快速发展的城市展开投资，收购了哈尔滨雪府凯德商用广场和哈尔滨凯德广场爱德蒙顿两个项目，在长沙收购了裕华亭凯德广场，进一步增加了比较有战略性优势的新资产和新收益，使投资组合更加多元化。

同时，凯德在项目投资方面也更加注重“综合体战略”。2018年出售的20家商业项目全部为传统的商场，占到了当时45家商场总数的44%，而凯德的20家综合体项目却没有一家进行出售。相比综合体，传统的商场项目在业态上以相对单一的零售为主，容易受到电商的冲击，在未来的发展中也将会面临更多的风险，而以来福士为代表的商业综合体在业态上更加多元化，能够形成稳定的商业、办公和住宅生态圈。

凯德近年来收购的商业项目大部分也都是综合体项目，比如2018年11月收购的广州科学城，将成为凯德在广州首座含办公楼业态的综合商业项目；收购的上海双子塔是由办公楼和一体式购物中心组成，将成为上海第三座来福士。

凯德通过打造具有多元业态组合的综合体项目，不仅更加贴合市场的需求，也更有利于发挥凯德全产业链及各业务板块的优势，如旗下的服务式公寓、办公楼业务等等，为整体项目带来更多附加价值。

除此之外，凯德也是最早一批开始数字化转型探索的企业。

2015年推出的数字化平台凯德星就已经开启了数字化转型。2018年，“智在城市生活”品牌理念的提出，即是凯德的战略缩影，着眼于以科技赋能，引领智慧城市生活；2019年，凯德发布新的中国战略，并将数字化创新作为战略核心，数字化转型加速，步入新的发展阶段。

“来探 Next-Ten”是凯德2019年数字化战略的最新尝试，打造“平台即服务”（Retail as a Service）的赋能模式，帮助品牌透过数据洞察解开线下运营的黑匣子，让商业地产的价值链，从空间租赁上移到数字化资产与智能解决方案的输出。

未来，凯德将很有可能通过数字化战略和科技的应用，建立数字化生态圈，打通跨业态场景，高效整合体系内资源，提供跨业态的解决方案。

不管是资本和运营双驱动，还是PE+REITs的不断加码，或者是凯德精细化运营、持续推动综合体发展、谋求数字化变革的管理模式，都是凯德实现“快周转”的关键因素，而其中最重要的，就是PE+REITs的推动。

主编：谦启咨询 | 陈勇

原创：谦启管理评论